AI泡沫是否已到顶峰？专访拉斯·特维德

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封面专访拉斯特维德

2026年10月底，华尔街弥漫着一股恐慌气息。

北京时间30号晚上，美股三大指数全线重挫，科技巨头无一幸免。英特尔股价大跌28.58%，英伟达市值一夜蒸发1.4万亿元。股市表现太糟，黄金又被大量抛售换取现金，国际金价跌至一年来新低。

到底发生了什么？为何如此突然？

黑市预计新闻

简单说，导火索是科技企业财报季集中爆雷，业绩远不及预期。本来AI公司都指望行业龙头Anthropic创下史诗级IPO纪录，结果黑石集团放话：Anthropic上市后，因债务问题拿不到投资级评级。这一连串事情，直接把整个AI板块的情绪干崩了。

事实上，整个十月，全球股市都可以用腥风血雨来形容。

所有人都在问同一个问题：AI泡沫，终于还是破了吗？

这个问题让人脊背发凉，是因为很多老股民见过这一幕：2000年互联网泡沫破灭时，纳斯达克从5048点跌到1114点，跌幅78%，5万亿美元市值灰飞烟灭。无数今天如雷贯耳的公司，当年差点死在那场冬天里——亚马逊股价最低跌到6块钱一股，贝索斯差点把公司卖了。

历史会重演吗？现在的AI，是不是就是2000年的互联网？

都知道它有泡沫，但真的要现在破吗？

说到这儿，还得提一个人。丹麦金融投资人拉斯·特维德，我前不久刚跟他做过一次专访，这问题他最有发言权。90年代他就扎进高科技和电信行业，风投基金、对冲基金都办过。泡沫是什么模样，他心里门儿清。

拉斯 特维德

他的答案，可能会让你大吃一惊。

首先，实事求是地说，这段时间像极了历史上每一次泡沫破裂的样子。为啥这么说？

第一，估值吓人。美股三大指数之一的标普500，成分股里市值最大的五家科技公司，平均远期市盈率约23倍，比正常水平高出一截；周期调整市盈率目前约41倍，已接近1999年互联网泡沫创下的44倍历史纪录。

第二，亏钱。这个最要命。OpenAI在亏，Anthropic在亏，搞AI的公司好像就没有业绩好的。尤其是正在筹备“史上最大IPO”的Anthropic——你猜它上半年亏了多少？807亿美元，相当于人民币将近5400亿元，远远超过去年同期的130亿美元。这可真是巨亏。

第三，循环融资。什么意思？赚钱的芯片厂商把钱投给亏钱的AI公司，AI公司再拿钱去买芯片，芯片厂商又赚钱了，大家绑在一根绳子上，一起做大做强。很多人都说，这不就是典型的泡沫特征吗？左手倒右手，看起来热闹，其实没有真实需求作支撑。

第四点，说说叙事。眼下开科技发布会、搞投资路演、做科技品牌，不管推什么产品，AI这个词都得挂上。哪怕你卖的是电饭锅，也得塞个AI功能进去。1999年那会儿，公司名里带个“.com”，或者15、16年宣称自己造新能源车，股价就能翻番，钱就能融到。如今只要对外说在做AI，估值就往上涨。这股全民上头的劲头，跟泡沫确实太像了。

以上四点，换谁看了不得心里咯噔一下？

但我采访的丹麦金融投资人拉斯·特维德却说，这不是泡沫。

为什么？

因为他从两个维度，把现在的AI跟当年的互联网泡沫做了一个终极对比。

第一个维度，也是最根本的维度，就是供需。特维德认为供给过剩、需求不足才会是泡沫。他讲了一个互联网泡沫时期的真实故事。

1999 年，美国冒出过一家卖宠物用品的电商，名字叫 Pets.com。

这只狗的标识，就是 Pets.com 的标志——一只用袜子缝出来的木偶狗。

你多半没听说过它，可当年那只袜子木偶狗红得不行。

这只木偶狗上过 2000 年超级碗的广告，还上过《早安美国》接受采访。名气这么大，实力也这么强吗？并不是。Pets.com 长期亏本卖货，拿价格换市场，活命的办法就是一轮接一轮地融资，从投资人手里拿钱，再烧钱补贴用户、烧钱投广告。等互联网泡沫一破，没人敢再投，融资一断，公司当场垮掉，从上市到关门只撑了两百多天。这就是互联网泡沫时期的典型样本：需求是融资烧钱吹出来的假需求，钱一停，需求就没了，一戳就死。

那泡沫时期的供给又是什么光景？

产能过剩

知名投资人特维德提到，互联网泡沫那会儿还暴露出另外一个毛病——产能过剩。光纤铺得太多，于是就有了“暗光纤”这个说法，专指那些还没跑任何业务流量的光纤。

当年一窝蜂地铺光纤，铺完之后，大部分光纤压根没跑过业务。需求是假的，供给还过剩，这两样凑齐，正是泡沫的标配。

按这个视角，再回头看今天的 AI。

特维德给我看了几个数字。英伟达发布的 2027 财年第二季度财报显示，数据中心业务收入 890 亿美元，同比增长 117%。AMD 的财报则显示，二季度 AMD 数据中心营收 67.18 亿美元，同比翻倍，占公司总营收的 58%。这些芯片卖给了谁？微软、谷歌、亚马逊、Meta 这些真正在赚钱的大公司，还有各行各业的企业。它们为什么买？因为 AI 能帮它们省钱、赚钱。特维德在采访里是这么说的：

特维德说：“眼下我们遇到的局面恰恰反过来。物资并不宽裕，供给缺口很大。芯片不够，人人都在抢着弄到手。算力和数据中心也是被一窝蜂地预订，可数据中心的供给压根追不上需求。”

特维德还提到另一件事：美国所有规划中的数据中心，大约有 65% 最终被取消。原因在于建数据中心要吃掉大量电力，美国电网跟不上。连生产都成问题，供给又怎么可能过剩？

既然如此，再看第二个维度：AI 公司为什么都在亏钱。

前面提过，Anthropic 上半年亏了 807 亿美元，听着挺吓人吧？特维德在采访中专门讲了这件事，他的原话是：“人们之所以认为存在亏损，是因为可转换债券的转换过程存在一项技术性细节。这算不上真正的损失。该公司在运营层面已十分接近盈亏平衡点。”

特维德这个判断，在Anthropic的招股书里能找到清楚的印证。807亿亏损中，有720亿属于可转换票据及其他工具价值变动带来的会计费用。说白了，公司估值一涨，此前发行的可转债就更值钱，账上就得记一笔亏损。

楠哥访谈拉斯特维德

特维德又把整个行业的账算了一遍：

“如果把所有研发AI模型的公司，也就是所谓前沿模型的公司全算进来，综合看，它们今年在这一块的亏损总额大概在600亿到800亿美元。可再看AI芯片生产商，营收约3000亿。所以它们赚的钱，远多于其他人亏的钱。”

芯片端3000亿营收，对模型端600到800亿亏损，整条AI产业链算下来是盈利的。反观2000年互联网泡沫，全行业都在亏：运营商、设备商、网站，没有一个环节赚钱，全靠融资烧钱。那才叫泡沫。

问题也就跟着来了。照这个逻辑推，眼下AI算不上泡沫，更谈不上破裂，那最近股市为什么跌得这么惨？假如AI泡沫终究要破，又会在什么时候到来？

回答之前，先得了解一个理论：佩雷斯时滞。委内瑞拉经济学家卡洛塔·佩雷斯研究了过去200年的五次技术革命，发现每次技术革命几乎都照着同一套剧本走。剧本是分阶段的。第一阶段叫爆发期：一项革命性新技术冒出来，大家一看，这东西能改变世界，资金随之涌入，第一批公司站起来了。

第二阶段是狂热期。越来越多人意识到机会来了，钱疯狂往里涌，股市暴涨，估值飞天。这个阶段的特征是金融跑在技术前头，钱来得又快又多，技术反而没跟上。许多公司根本没有真实业务，全靠讲故事。泡沫就是在这时候吹起来的。

第三阶段，崩溃期，也就是泡沫破裂。故事讲不下去了，大家发现不少公司根本赚不到钱，恐慌性抛售随之而来。股市崩盘，企业倒闭，一片哀鸿。

第四阶段则是黄金期。泡沫虽然破了，技术却是真的。活下来的公司开始把技术真正落地，渗透进各行各业。到这时候，生产力才真正提升，经济才真正走向繁荣，股市也会迎来真正的长牛。

这套规律在过去200年里重复了五次。工业革命如此，铁路如此，电力如此，汽车如此，互联网也是如此。没有一次例外。

那么现在的AI，走到了哪一步？

不少人判断是第三阶段，泡沫要破了。可用佩雷斯的框架看，AI很可能还停在第二阶段，也就是狂热期，真正的泡沫顶峰或许还没到。

依据在哪？需求是真实的，产业链是赚钱的，而且眼下AI数据中心的建设，投入主要来自科技巨头，不是金融资本。

特维德在新书《超级趋势》里还给出这样的判断：2027年个人AI成为大众消费品，2028年AI机器人大批入市，2029年AI实现无限自治。

照这个说法，这轮下跌更像狂热期里的一次中场休息，而不是泡沫破裂。前期涨得太疯，回调也就更疯，把纯讲故事的公司洗出去，让真正有技术、有产品、有收入的公司跑出来。当然，这不意味着后面就没有泡沫了。恰恰相反，按佩雷斯的理论和特维德的猜想，真正的大泡沫可能几年之后才出现，在那之前，AI还有很长的路要走。

另外，特维德还在这本书里把未来几十年全球将发生的技术变革、产业机会和财富逻辑梳理了一遍，帮读者建立自己的判断框架，不必再跟着市场情绪慌慌张张。

投资最大的风险，从来不是市场下跌，而是你还在用过去的经验，去理解正在发生的新世界。

特维德有句话值得记住：“未来会比大多数人预想的更好。”

当然，前提是你得看懂趋势。