摩根士丹利：半导体遭抛售是恐慌过度，当前更接近底部

半导体板块最近被集中抛售，摩根士丹利却认为，真正的风险来自市场恐慌情绪本身，行业基本面并没有出问题。

据追风交易台消息，摩根士丹利分析师Joseph Moore在报告中写道，AI基础设施建设的业务能见度依然"异常强劲"，与半导体厂商客户的沟通也显示这一趋势能够延续。土地、电力和厂房（Land-Power-Shell，LPS）等制约因素让市场感到担忧，但他认为，正是这些瓶颈让行业增长变得更稳定、更持久。该行覆盖的标普中位股较峰值已累计下跌53%，分析师判断这轮抛售已经过头。

摩根士丹利也承认，中期选举之后的政策不确定性，以及资本市场情绪可能传导到支出意愿，会构成阶段性压制，板块或许会维持区间震荡。不过该行强调，AI支出方的意愿很坚定，大量资金充裕的企业已经把未来多年的支出计划锁定，就连融资成本偏高的新兴云服务商，也面临算力供不应求的局面。华尔街的恐慌和硅谷的乐观之间，出现了该行"从未见过的"巨大背离。

恐惧本身才是最大威胁，业务层面持续加速

摩根士丹利在报告开头就直言："我们最大的恐惧，是恐惧本身。"

报告强调，半导体下游客户的订单势头非但没减弱，还在持续加速——每天都有大量新订单涌进已经排满的积压产能。该行与支出方的沟通显示，资金充裕企业多年期的支出意愿依然完好。受高利率困扰的新兴云服务商，眼下最头疼的也是在已获批的空间内拿不到足够的算力资源，而不是不愿花钱。

该行同时提到，市场担心"一切都要等到2028年"，这种情绪跟过去三年没什么两样。2023年底，投资者对2024年逐渐适应之后，股票承压的理由又变成了"一切都是关于2025年"。这种对未来12至24个月的周期性焦虑，在半导体板块属于常态，并不代表基本面真的恶化了。

需求指标方面，摩根士丹利援引的数据显示，AI算力Token总量增长依然陡峭，Token总支出已回升到历史高位，主流GPU的租赁价格也保持在相对强势的区间。

LPS制约被市场高估，半导体供给才是真正瓶颈

中期选举之后，市场对土地、电力、厂房（LPS）制约的担忧有所升温。摩根士丹利承认，俄亥俄州、德克萨斯州等地部署计划放缓确实带来局部干扰，但市场明显误读了这件事。

该行与买家的沟通表明，2027年最大的挑战并不在LPS——关键在于，已获批的空间里根本没有足够的半导体来填满。换句话说，就算LPS完全畅通，半导体供给本身仍会是制约因素。

与此同时，业界正快速在美国境外或政策更友好的州份寻找LPS替代方案，摩根士丹利把行业的应变能力看作关键变量。该行的供需模型显示，即便看到2028年，半导体供给依然会是整个生态的制约瓶颈。该行还强调，LPS制约的存在本身，其实正是AI基础设施增长得以持续和稳定的深层原因。

子板块偏好排序：算力居首，存储紧随，网络虽强但估值偏高

摩根士丹利对旗下覆盖的半导体子板块排了优先级：

第一，GPU/XPU算力，核心是英伟达和博通。两者当前估值约为2028年预期市盈率的9倍，需求强劲，Fabless商业模式在需求下行时还能提供利润缓冲。英伟达被列为第一重仓股，优势在于客户基础更广，算力部署更灵活，主权客户业务带来额外增量，下一代Feynman架构有望把每GW营收从约400亿美元提升到逾500亿美元。

第二是存储，闪迪和美光科技被列为重点标的。摩根士丹利判断，存储股估值已被压得较低，反而腾出了明显的上行空间；这一轮周期攒下的自由现金流，很大一部分正投进回购。拿闪迪来说，按现价835美元、回购规模约占营收50%来算，到2028年底前流通股有望被回购逾50%。这两家公司，该行同样看好。

第三，半导体设备（SPE），2027年股东回报会成为核心主题。Lam Research（LRCX）新宣布的250亿美元回购授权，加上此前剩余额度，合计约280亿美元，约占市值11%；美国应用材料公司和KLA（科磊）的剩余回购授权各约占市值5%。

第四是模拟芯片，恩智浦（NXPI）与亚德诺（ADI）获看好。模拟周期继续走强，代工厂成熟制程的产能利用率已逼近90%。不过该行觉得，模拟股的估值弹性相对有限，整体吸引力比不上算力和存储。

第五，网络，基本面强劲，但估值较同类偏贵，拥挤度也偏高。斯泰克（SITM）、阿斯泰拉（ALAB）、升特（SMTC）、美满电子（MRVL）都具备正向风险回报，不过该行整体上更偏好其他板块。

第六，CPU，近期基本面优秀，但短缺周期预计比存储更早结束，同时供给端增长速度明显快于需求端（AMD指引明年增长100%，英特尔单元量将大幅反弹），估值相对偏高。摩根士丹利更倾向AMD而非Intel，但整体把CPU排在末位。

区间震荡框架下，当前位置更接近底部而非顶部

综合上述判断，摩根士丹利的核心结论是：半导体板块会走出区间震荡，上行空间受制于资本市场情绪和LPS资源管理能力，下行空间则有强劲的近期业务和多重长期催化剂支撑。

该行指出，如果把资本市场乐观情绪当成投资信号，在情绪最高涨时买入、最低迷时卖出，显然不是能创造超额收益的策略。目前板块已从峰值普遍回调超50%，当前位置更接近区间低端，风险回报正在明显改善。

该行坦言，最大的尾部风险是当前并非区间震荡，而是处在周期见顶的早期阶段，那样的话当前估值就会变成"价值陷阱"。但鉴于来自产业链的广泛输入都指向需求具有持续性，摩根士丹利维持区间震荡的基准判断，并建议投资者在板块接近区间低位时保持积极买入的姿态。