2028年空档期：美国中期选举如何推迟5GW数据中心建设

一场选举，让华尔街开始重新掂量AI建设的节奏。

2026年11月美国中期选举结果落地，民主党拿下了国会两院，还赢下德州、俄亥俄州的州长席位，而这两个州正是美国数据中心建设最扎堆的地方。摩根士丹利随后发布研报《Buy the Drop: AI Investment Opportunities Post the US Midterms》，给出的判断是：蓝色浪潮过后，美国数据中心建设约有5GW容量会从2028年挪到2029年，这相当于美国当年新增容量的20%、全球新增容量的10%。

这一挪的直接后果是：美国数据中心GW新增容量2028年同比下降4%，2029年反弹38%；放到全球看，2028年同比增长9%，2029年同比增长20%。

在大摩看来，美国中期选举等于给AI上游供应链埋了个坑，这个坑要在2028年才现形。按照它的担心，大批数据中心往后挪，“可能在2028年造成科技供应链的空档期'air pocket'，导致定价权削弱或库存积累”。订单放缓、利润率回归常态、盈利被下调这些情况也可能跟着来，尽管AI需求本身并没有塌。

空档期一旦落到2028年，上游云半导体首当其冲。分析师很快大幅下调了亚洲云半导体供应商Aspeed等公司的目标价，理由是未来2-4个季度要面对美国项目延迟的风险；旧内存板块同样被下调，原因是定价权“见顶”的预期提前来了。

美国数据中心累计容量路径图：2028年从110GW下调至105GW

为什么是2028？选举如何挖坑

数据中心推迟的直接触发点，来自美国中期选举。

民主党拿下多个州长职位，德克萨斯州和俄亥俄州都在其中。德州当选州长Gina Hinojosa的竞选纲领写明：在德州立法机构拿出更强保护措施之前，暂停新数据中心审批。俄亥俄州当选州长Amy Acton则提出有条件暂停新数据中心和新许可，条件是项目要支付100%的天然气、水和电力成本，并使用工会劳工。

分析师的判断是：2027年在建项目基本不受影响，因为“新当选州长不太可能破坏已在建设中的项目”。延迟风险集中在还没开工的2028年项目上。

报告提到，按IT口径算，德州和俄亥俄州原本在2028年合计有约4.9GW的数据中心容量敞口。审批流程一变，这些项目就得往后推。

另一边，ERCOT（德州电网）的互联申请已达约474GW，超过其历史峰值用电需求的5倍以上，其中数据中心约占新增电力请求的90%。电力瓶颈本来就摆在那里，选举结果只是在这个基础上又叠了一层政策不确定性。

上游供应链的“坑”：云半导体首当其冲

2028年这个空档期，对AI上游供应链到底意味着什么？

大摩的亚洲半导体团队很快跟进，发布报告《Cloud Semis: Peak Growth, Less Upside》，点明云半导体“Peak Growth, Less Upside”（增长见顶，上行空间有限）。

Aspeed是服务器主板管理控制器（BMC）的核心供应商，数据中心扩建周期一起，它直接受益。数据中心半导体公司Montage，核心产品是服务器DRAM的内存互联芯片。

两家公司的目标价都被大幅下调：

• Aspeed：目标价从NT$24,000降至NT$14,417，降幅约40%

• Montage：目标价从HK$432降至HK$207，降幅约52%

分析师给出的降级理由是这样的：“美国团队预计约20%的2028年美国数据中心新增容量可能转移至2029年，可能影响云半导体供应商的2028年盈利。”

旧内存的“定价权见顶”：比想象来得更早

同期，大摩旧内存研究团队发布报告《Old Memory: Peak Pricing Power? Reduce exposure.》（旧内存：定价权见顶？减少敞口），把Winbond、GigaDevice、Powerchip、Macronix统统从超配下调至中性，Phison更是被下调至低配。

报告明确说明，分析范围仅限于DDR3/4、SLC/MLC NAND和NOR，不涉及主流DDR5或TLC/QLC NAND市场。

报告给出的核心判断是：“旧内存的定价优势已不再足够。”

报告列出三重压力：云端支出的可见度在恶化，消费需求疲软，供需到2028年将趋于正常化。

最直接的触发因素，恰恰是美国数据中心建设节奏的后移。报告写道：“2028年科技供应链可能出现空档期，可能导致定价权下降和库存积压。”

报告特别强调，这些公司2026年EPS其实仍在上调，降级的核心是“周期拐点管理”，而非盈利崩塌。近期的紧张局面不必立刻消失，股票就可以先行重新定价：短缺一旦收窄，就足以在盈利见顶之前削弱增量定价权。

大云厂商：资本开支不变，但节奏错位

项目虽有延迟，摩根士丹利对超大规模云厂商的资本开支预测仍维持不变：谷歌/Alphabet 2027/2028年合计3750亿/4000亿美元，Meta 2250亿/2500亿美元，亚马逊3550亿/3650亿美元，微软2380亿/2980亿美元。

报告认为，这些公司仍会“尽可能多地建设容量”，原因是大语言模型支撑的新产品面向数十亿用户，且资本回报率仍在30%以上。

至于“要花多少钱”和“什么时候能建好”，这其实是两码事。按报告的说法，延期带来的后果更偏向“往后拖”，而不是“直接不干了”。有些项目可能会搬离德州、俄亥俄州，转去政策更友好的地方，比如田纳西州、路易斯安那州。放到海外看，摩根士丹利估算，可能有20GW的潜在溢出需求会流向亚洲以及欧洲中东非洲地区。

Meta表示目标是在2027年实现10倍算力效率提升；谷歌的TPU 8t和8i相比上一代分别提供最高2.7倍的训练性能提升和80%的推理性价比提升。这些效率进步被视作应对容量约束的缓冲工具。

硅谷的信心 vs 华尔街的谨慎

围绕2028年这个“空档期”，市场上并不是只有一种看法。AlphaTarget创始人、投资人Puru Saxena在社交媒体上发帖，判断跟摩根士丹利大致相同，但说得更简短：“民主党中期选举大胜确实引发了关于AI数据中心建设的合理疑问，但现实比近期市场反应更为复杂。”

他指出，2027年的容量“基本完好”，因为多数明年上线的项目已在建设中，新当选州长预计不会中断已启动的工程。他写道：“AI基础设施周期正在被拉长，而不是终结。”并援引投资格言：“在别人恐惧时贪婪是值得的。”

这跟摩根士丹利的核心判断对得上，不过华尔街的分析拆得更细：处在供应链不同环节、位于不同地方、资本结构不一样的公司，风险差得很远。已经建成、电力供应已经落实的数据中心资产，稀缺程度会往上走；融资质量的分化会进一步拉大；neoclouds和新建项目要面对更严的审查，大型云厂商则靠规模和资金实力把优势继续做大。大摩称：

融资仍然可得，但中期选举应会加深质量分化。

2028年的坑，谁来填

大摩这套分析框架最终落到一个判断上：AI的需求并没有消退，问题出在建设节奏的错配上，2028年会因此形成一个实实在在的供应链压力窗口。

这个"坑"跟技术失败无关。一场州级选举、一批新冒出来的许可要求，再加上ERCOT那边474GW积压的并网申请，三者凑到一起才把它挖了出来。

芯片之外，电力正变成这场AI竞赛的新瓶颈。

报告给投资者的建议是盯住三类机会：大型云厂商、精选的数据中心供应链标的，还有软件使能者与AI应用采用者。

大摩认为市场反应过度了。部分项目从2028年挪到2029年，资本开支的整体逻辑并未被破坏。