美银：芯片股“投降式抛售”或2027年初结束，估值距底部仅12%空间

截至11月5日，美股SOX半导体指数自2026年6月22日高点以来已累计下跌38%，从14634点滑落至9011点，前后历时136天。

美银Vivek Arya等分析师在最新研报中梳理了过去四次主要半导体下行周期——2011年、2015年、2018年、2022年——平均持续253天，平均峰谷跌幅32%。

两相对照，这轮下跌的幅度已超过历史平均水平，持续时间却不到历史均值的一半。

Vivek Arya等分析师判断，这场“无差别投降式抛售”（indiscriminate selling）可能在2027年初走完。他们表示，当前这轮抛售带有明显的“无差别”特征：市场担心AI资本支出放缓，芯片股因此被不加区分地卖出。

过去几轮周期里，SOX指数的下跌往往领先半导体销售额的实际下滑6-9个月，随后在盈利预期被充分消化后平均反弹约42%。报告写道：

峰值落在2026年6月下旬，从逻辑上推，EPS遭到削减这件事或许要到2027年一季度才看得见，而政策层面的变化，则会在2027年下半年体现为资本开支的收缩或增速放慢。

换句话说，基本面的真正恶化或许要到2027年才会集中爆发——但股价可能已经提前把这些坏消息消化进去了。

01 估值：距离历史底部还有多远？

目前SOX半导体指数的远期市盈率为13.7倍，标普500则为17.7倍，半导体板块相对大盘折价22%。

AI行情最热的时候，芯片股曾以高于大盘15%的溢价交易。从溢价转为折价，幅度接近37个百分点。

回看历史底部估值，SOX在历次周期低点的远期市盈率约为12倍。按此推算，当前估值距历史底部仅剩约12%的下行空间。

分析师Vivek Arya写道：

眼下半导体板块的折价幅度已有22%，盈利预期下调中不小的一部分大概已被市场吃进。不过分析师提醒，估值便宜还不够，真正能让投资者放下心来的，是实打实的EPS下调落地，而这需要时间。

02 资本支出：真实压力有多大？

这轮大跌担忧的核心，是AI资本支出会不会大幅收缩。

美银的数据显示，美国云计算资本开支按季度看，现在大约跑在3000亿美元的水平，折算成年化是1.2万亿美元左右。至于2027年全年，市场一致预期给的是1.555万亿美元。

也就是说，如果资本开支维持当前速率不变，2027年的实际支出将比预期低约23%。

分类型看，传统超大规模云厂商2027年预期资本开支为1.221万亿美元，当前运行速率为9825亿美元，差距约20%；新兴云厂商的差距更大，约35%。

再往下算一笔：年化1.2万亿美元的资本开支，若按每吉瓦平均400亿美元的成本折算，大约能撑起30吉瓦的算力部署，比美银基准假设中40吉瓦以上的规模要低。

03 资本开支若削减20%，芯片公司EPS会怎样？

分析师做了一个高层次的测算：

若2027年资本开支较预期削减20%，AI半导体的营收将面临20%以上的下行压力，EPS则面临35-40%的下行风险——这与历史周期中的EPS削减幅度大体相当。

分析师同时提到，真正被砍的资本开支，可能更多落在未来的土地、电力和厂房投入上；算力效率更高的新一代芯片（比如英伟达Vera Rubin）依旧会排在优先采购的位置。另外，一个地区的需求若受挫，别的地区需求反而可能被带起来，AI资本开支如今已是推动美国GDP增长的重要力量。

04 三种情景，该买什么？

这家投行把投资情形分成了三套框架。

基准情景下，下行风险大概 10%，2027年一季度见底，计算芯片、网络芯片、半导体设备、存储以及模拟芯片这些细分赛道的龙头是首选。

熊市情景里，市场要跌到2027年中，资本开支明确转向之前会一直承压，这时候防御性品种更占优，EDA软件、自由现金流充裕的模拟芯片，还有AI敞口偏小的公司都在其列。

牛市情景则押注资本开支超预期复苏，领涨的会是高弹性品种，存储、光学、量子计算以及CPU。

05 还有哪些因素可能帮助稳定市场？

该行列出了几个可能起作用的积极催化剂。

首先是政策面变清楚。美国国会层面若能给出明确的政策信号，2027年一季度市场信心有望跟着回暖。

其次是回购托底。泛林集团公布了250亿美元的回购计划，英伟达的回购在持续进行，美光则会在12月9日启动回购。

第三，资本开支节奏放慢这件事本身，也可能让半导体上行周期拉得更长。

06 SOX历史上总是领先于芯片销售下滑

美银的历史数据还表明，SOX指数在历次周期里几乎都先于半导体销售额下滑而走低，2022/23年、2018/19年、2015/16年、2011/12年这几个周期无一例外。

数据上看，2026年全年半导体销售额预计为1.677万亿美元，同比增长113.2%，存储芯片是主要贡献者（预计9370亿美元，同比增长326.9%）；SOX指数2026年至今涨了约27.2%，仍跑赢标普500的8.7%。