CoreWeave三季报营收36.61亿美元，马斯克“死亡预言”落空了吗

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

半个月前，埃隆·马斯克（Elon Musk）和硅谷风投大佬 Chamath Palihapitiya 在 X 上你一句我一句，把“死刑判决”扣到了全球 200 多家新兴算力云厂商（Neocloud）头上。两人一边预言大批显卡会变成烂尾工地里的“搁浅算力”（Stranded Compute），一边放出话来：债务市场的大门已经彻底关死，新云赛道马上要迎来“大批量的死亡与兼并”。而在马斯克猛烈开火的同时，风暴眼正中心的 AI 新云龙头 CoreWeave（NASDAQ: CRWV）日子也不好过，股价和债券一起挨打：过去一个月股价跌掉超 40%，2031 年到期的票面利率 9.75% 债券，收益率一度冲到 16.7% 的垃圾债危机水位，五年期信用违约掉期（CDS）利差也曾越过 1200 个基点。

华尔街屏住呼吸盯着一个问题：新云厂商“借钱买卡”的高杠杆飞轮，是不是真快转不动了？

美东时间 11 月 10 日盘后（北京时间 11 日凌晨），CoreWeave 交出 2026 年第三季度财报，这份成绩单被视作整个新云赛道的“生死大考”。结果落地后，市场的反应颇具戏剧性——CoreWeave 盘后股价大幅拉升 7.9%，暂报 52.58 美元。

空头围剿之下，CoreWeave 拿出的到底是一份什么样的答卷？面对债务压力，它又想了哪些办法？

正面回击“算力吃灰论”

财报发布前，空头最核心的一套说法是：基建延期、大厂花钱变谨慎，天价买来的 GPU 只能在仓库里吃灰，要不就沦为低毛利的苦力活。CoreWeave 的三季报没绕弯子，直接甩出一组猛增的数据，正面回应“需求放缓”的质疑。

第三季度，CoreWeave 的营收和利润率双双跑赢市场预期。总营收 36.61 亿美元，同比暴增 168%，环比大增 42%，单季净增营收首次突破 10 亿美元，既超过华尔街共识预期的 35.5 亿—35.6 亿美元，也突破了公司自身指引的上限（36 亿美元）。非 GAAP 调整后 EBITDA 为 22.56 亿美元，利润率高达 62%，市场预期是 57.6%；调整后营业利润 3.79 亿美元，远超此前 2.0 亿—2.6 亿美元的指引；调整后营业利润率从 Q1 的 1%、Q2 的 5% 一举跳到 10%，双位数利润率目标提前一个季度达成。

积压订单同样惊人。截至 9 月 30 日，CoreWeave 未履约合同的收入积压（Revenue Backlog）达到创纪录的 1325 亿美元，比二季度末的 1042 亿美元单季激增逾 280 亿美元，同比大增 138%。其中约 36% 预计会在未来 24 个月内转化为实际收入。

财报里，CoreWeave 把 2026 全年营收指引从 124 亿—132 亿美元上调至 130 亿—133 亿美元；全年调整后营业利润指引上调至 12.75 亿—13.75 亿美元（中值较此前大增 26%）；2026 年末年化营收运行率（ARR）目标则一举上调至 200 亿—210 亿美元。

数字炸裂之外，管理层在财报电话会上摆出的卖方市场姿态也很强硬。CoreWeave 首席执行官 Michael Intrator 在电话会上说：“我们 2028 年的可用产能已售罄，虽然我们还没有把 2028 年的全部产能推向市场，但已投向市场的部分都已经被抢购一空。”

供需结构给了 CoreWeave 逆势提价的底气。今年 7 月，公司已将全线产品 SKU 价格上调约 25%，三季度末又追加上调 10%，四季度价格还在往上走。CoreWeave 首席财务官 Nitin Agrawal 披露，4—5 年期长期合同定价已涨到每兆瓦 2000 万—2500 万美元，短期合同价格更是高达每年每兆瓦 4000 万美元以上。

空头攻击过的“老显卡贬值”问题也出现了反转。Intrator 披露，算力紧缺之下，上一代 Hopper 架构芯片三季度续租价格环比上涨 30% 至 50%，甚至高过最初签合同时的首发价格。

债务压力依然巨大

业务端高歌猛进，可翻开未经修饰的资产负债表和现金流量表，空头的狙击并非无的放矢——“借钱买卡”这个重资产黑洞面前，CoreWeave 的债务压力依然大得让人喘不过气。

先看债务增速和现金消耗，数字触目惊心。第三季度，按公司披露口径计算的资本开支达到 145 亿美元。与此同时，

为了填上资金窟窿，截至 9 月 30 日，CoreWeave 账面总债务已飙升至 468.73 亿美元。再把 186.97 亿美元经营租赁负债和 6.49 亿美元融资租赁负债算进来，其债务及租赁负债合计约 662.2 亿美元。

“利润与利息倒挂”的恶化趋势同样要警惕。第三季度，CoreWeave 调整后营业利润 3.79 亿美元（GAAP 营业利润仅 2.07 亿美元），单季净利息支出却高达 8.46 亿美元，直接把公司拖进 7.09 亿美元的 GAAP 净亏损。更严峻的是，管理层预计 Q4 利息支出会进一步攀升至 10.5 亿—11.5 亿美元（年化利息支出高达 44 亿美元），即便调整后营业利润率已提升至 10%，盈利能力与融资成本之间仍有一大截缺口。

D.A. Davidson 分析师 Gil Luria 就此表示：“利息支出远高于运营利润，说明数据中心当前产生的业务收益仍不足以偿还不断累积的债务。”

面对巨大的债务压力，CoreWeave 拿出三招尝试破局，为自己争取喘息窗口。

• CoreWeave 首席财务官 Agrawal 把话挑明了：按眼下市场的收益率，2027 年底之前公司不打算在母公司层面再发无担保债。钱从哪儿来？往下游客户要。未来三个月，公司预计能收到大约 90 亿美元的客户预付款和押金，目前已有 70% 的交易附带预付款。管理层的说法是，2027 年的大部分资金需求，靠客户预付款加上硬件合作方的融资就能覆盖。

• 另一条路是资产级抵押贷款（DDTL），绕开母公司信用，直接拿投资级大客户的合同做抵押。公司整体加权平均债务成本现在是 7.9%，接下来几周会推出新一期投资级 DDTL，预计利率 7%—7.5%，相关项目 90% 以上的资本支出都能覆盖。

• 还有一招是等“老卡”把贷款还清后接着造血。买卡的贷款周期跟首份客户合同绑在一起，首份合同到期，贷款也就还完了。Intrator 透露，2027 年和 2028 年分别有超 13 万张和约 17 万张 GPU 合同到期。按眼下老卡涨价的行情，这 30 万张“零负债”设备不用再掏资本开支，2027 年和 2028 年就能分别带来近 40 亿美元和近 100 亿美元的增量年化收入。

不过市场的疑虑没有就此打消。Wells Fargo 分析师 Michael Turrin 算过一笔账：就算按乐观情景，CoreWeave 2027 年的资本开支也会高达 660 亿美元，届时至少还有 250 亿美元的新增债务融资缺口。另外，那 90 亿美元预付款里要是有一部分来自同样靠融资烧钱的下游 AI 初创公司，抗风险能力就得打个问号。

警报暂时缓了下来，但大考还在后头。

账面上的百亿债局之外，物理世界的交付摩擦和政策逆风也在挤压容错空间。

财报显示，CoreWeave 活跃电力翻倍到了 1.7GW，可激活比例只有 37%，已签约总电力已超 4.6GW。美国中期选举后，多地对高耗能数据中心的态度收紧，CoreWeave 接下来得加快脚步，把超 1.3GW 的签约产能分散到印度、印尼、西班牙等海外市场。

说到底，这份超预期的三季报和盘后近 8% 的反弹，只说明下游 AI 算力需求依然滚烫，头部玩家也还有向客户转嫁资金压力的筹码。迫在眉睫的流动性恐慌暂时被扑灭，高杠杆狂奔的凶险底色却远未改写。

真正决定CoreWeave生死的现金流大考才刚开场。656亿美元广义债务压在身上，单季利息就超10亿美元，马斯克的“团灭预言”依然悬在头顶，今晚它只是赢得了喘息。