国星宇航港股上市：114颗AI卫星订单待交付，半年营收2.26亿

出品 | 妙投APP头图 | 视觉中国

11月13日，国星宇航（06935）在港交所挂牌，拿下「太空AI第一股」的名号。市场给出的期待不算低：到11月13日收盘，公司市值约152亿港元，约合人民币129亿元；若把2026年上半年营业收入简单年化，市销率约28.5倍。

卫星订单交付大多集中在下半年，这么年化可能把全年收入算少了。但一家还在亏损的公司拿到这样的估值，成长预期显然已经打得比较满。话说回来，国星宇航手上确实有让人期待的东西。

2025年5月，该公司把12颗AI智算卫星组成的星座送入轨道，想把AI算力搬到太空去。到2026年10月，国星宇航已自主研制6个AI有效载荷、4颗AI应用卫星和26颗AI智算卫星，累计完成15次太空任务。

商业订单也在往上走。同一时点，公司待交付的AI卫星订单有114颗，合同总额34.75亿元；资本同样大方，仅2026年上半年，股东出资就达35.14亿元。技术、订单、资金，三样看起来都齐了。

可招股书一翻，这门生意并不好做。2026年上半年，国星宇航营业收入只有2.26亿元，同比下降6.3%，净亏损约1.51亿元。几十亿元订单握在手里，却没变成实际收入，盈利能力远未得到验证。

更麻烦的是，卫星卖出去了，钱收不回来。到2026年6月末，公司应收账款及票据原值7.47亿元，其中账龄一年以上的超过3亿元，累计计提

那么，国星宇航的生意到底卡在哪一环？眼下这份基本面，撑得住152亿港元估值吗？

34亿订单，为何撑不起收入？

撑起国星宇航高成长想象的，首先是手上34.75亿元待交付订单。订单数字看着饱满，落到收入上却单薄。

截至2026年10月20日，公司待交付的AI智算卫星订单为114颗，总金额34.75亿元，接近2025年全年营业收入的5倍。可2026年上半年，国星宇航营业收入仅为2.26亿元，同比下降6.3%。

（图片来源：AI制图）

几十亿元订单在手，收入怎么反而往下走？这跟国星宇航的商业模式有关。

它做两门生意：一门卖卫星，一门拿卫星提供服务。比如，并不是每个客户都想自己拥有一颗卫星。有的客户只想解决某个具体问题——拿到某片区域的卫星影像，或者借卫星数据分析地面情况。这种情况下，国星宇航用卫星数据和相关技术给出方案，按项目收费。

（图片来源：妙投制作）

两门生意都贡献了不小的收入。2026年上半年，「卫星及相关服务」占国星宇航总收入的57.7%，「星基解决方案」占41.7%。

这两门生意眼下各有各的增长约束。先说AI智算卫星，订单是不少，可要快速变成收入并不容易。

商业卫星做的是项目制买卖。客户买的不是货架上摆着的标准品，而是按任务需求定制的卫星。设计、研发、组装、测试、协调发射，再到交付验收，一整套流程都得走完。

国星宇航在招股材料里说得很具体：卫星设计一般花三周上下，研制要四个月左右，发射时间还受发射排期和监管审批牵制。通常情况是，发射合同签下之后一年内完成发射。换句话说，当天签下的订单，当期未必能变成营业收入。

2026年上半年的收入就卡在交付节奏上。国星宇航这段时间主要靠六颗卫星通过出厂验收来确认收入，剩下更多的发射和交付任务压在下半年。

下半年的交付如果顺利推进，收入数字有望好看一些。但这种靠项目集中交付撑起来的增长能不能延续，还得看后续订单说话。

另一门生意是星基解决方案。它不用每次都重新造卫星，可收入照样要看项目需求的脸色，业务调整也会带来波动。

2026年2月，国星宇航把相关测绘资质注销了，卫星影像不再直接对外销售，涉及真三维地图编制的部分业务也一并退出。

收入利润因此受了直接冲击。2026年上半年，星基解决方案收入掉到0.94亿元，毛利率从上年同期的27.0%滑到19.4%。

一头是AI智算卫星交付周期长，订单短期内很难充分转成收入；另一头，原来的星基解决方案又在收缩。数十亿元订单握在手里、整体收入却不增反降，原因就在这里。

卫星卖出去了，钱收不回来

收入涨得慢已经够让人头疼，回款才是更棘手的那个。

2026年上半年，国星宇航的营业收入是2.26亿元。可到6月末，应收账款及应收票据原值达到7.47亿元，是同期营收的3.3倍。

数字反常，背后藏着两个问题。先看规模：2023年末到2025年末，应收账款及应收票据原值依次为5.24亿元、6.93亿元、7.87亿元，一路往上走。2026年6月末虽小幅回落到7.47亿元，仍在高位。

（图片来源：AI制作）

再看周期：2023年至2025年，应收账款及应收票据周转天数分别是233.8天、395.7天、379.1天，2026年上半年又升到610.8天。到2026年6月末，账龄超过一年的应收款项有3.05亿元，其中超过两年的占2.28亿元，约为全部应收款项原值的30.5%。

（图片来源：AI制图）

更麻烦的是，账龄偏长的那部分应收款，回收风险明显偏高。

2023年末至2025年末，国星宇航累计计提的应收款项坏账准备从2314万元涨到6438万元，之后又升到1.57亿元。2026年6月末这个数字仍有1.49亿元，约占同期应收款项原值的20%。

卫星明明卖出去了，钱为什么这么难收？

客户结构是绕不开的一环。

截至2026年6月末，国星宇航约73.1%的应收账款及票据来自国有企业客户，或者国企主导的项目。

这类客户信用底子通常不差，但付款要过内部预算、财务审批、项目结算几道关。国星宇航在招股书里也直言，部分国企客户的付款周期相对较长。

不过，问题未必只是正常的结算周期。招股书披露，截至最后实际可行日期，公司已就约2.03亿元账龄超过一年的应收款项发出催款通知书、

催收的效果却有限。这些已经采取催收措施的应收款项里，真正收回来的、拿到客户质押用于结算的，或者按法院判决转为可收回款项的，只有约55.45万元，占比0.3%。

可见部分应收款项的回收困难已经相当突出。

坏账不会缩小收入规模，却会啃掉利润。对一家还在亏损的公司来说，卫星卖出去只是开始，货款要等，部分货款还可能等不回来。

应收账款长期挂账，还会占住经营资金。卫星制造得提前买零部件、投研发、组织生产，钱往往要先垫出去。客户拖着不付，国星宇航就只能靠自有现金或者外部融资把经营撑下去。

2026年上半年，国星宇航经营现金流出现好转，从上年同期净流出7810万元变成净流入6120万元。合同负债增加约1.48亿元是主要原因之一，这说明有些客户在公司完成相应履约义务之前就先付了钱。

这算是个积极信号。不过换个角度看，公司后面还得把这些订单做完，相应的成本也跑不掉。

接下来的看点是：国星宇航能不能把回款条件谈得更好、让应收账款周转得更快，同时压住信用减值对利润的侵蚀？账面收入能不能真变成现金，就看这一点了。

融资35亿，为何转身买理财？

前两个问题说的是国星宇航主业承压，现金流量表则暴露出另一件事：公司募来的钱，最后能换来多少经营回报？

2026年上半年，国星宇航股东出资带来35.14亿元，筹资活动现金净流入35.29亿元。同一时期，投资活动现金净流出36.15亿元。粗看之下，公司像是在大举搞资本开支。

可把钱拆开来看，情况并非如此。这些资金并没有马上全部投进卫星生产、设施建设等经营环节。融资到账后，公司同期大幅加码了金融资产配置。

国星宇航在2026年上半年购入按公允价值计量、变动计入损益的金融资产，为此付出现金约64.68亿元；卖出同类资产则收回约31.14亿元，两边相抵，净流出约33.54亿元。同一时期，用于购置固定资产、无形资产等项目的现金支出仅约1.89亿元。

（图片来源：国星宇航招股书）

资金宽裕之后，国星宇航为什么不先扩大业务，反而去做金融理财？

这跟商业航天特有的经营节奏有关。前面提到，卫星订单从签约到研发、制造、发射、交付要过好几道环节。就算客户订单已经到手，钱也未必需要一次投完。生产设施建设、设备采购、卫星发射同样得按项目进度一步步来。

所以，把暂时用不上的钱放进结构性存款、存单等金融产品，既留住了流动性，又能拿到投资收益，这件事本身不难理解。

但问题恐怕不止这一层。

国星宇航手上握着数十亿元订单，可这些订单还没全部变成收入；已经交付的卫星，部分货款回收周期也偏长。也就是说，加大经营投入，短期内换不来稳定、可持续的回报。

这么看，公司选择保留资金弹性，等订单交付和后续建设项目逐步落地，或许比一次性砸下大量资本更稳妥。

资本已经先跑起来了，生意却还没完全跟上。

国星宇航已经证明自己能造出AI卫星，也拿到了大额订单和融资。但订单怎么持续变成收入、利润和现金，仍是它绕不开的难题。

资本市场倒是提前给了国星宇航较高的成长溢价。截至2026年11月13日，国星宇航市值约152亿港元，折合人民币约129亿元。按2026年上半年2.26亿元收入简单年化计算，对应市销率高达28.5倍。

这还没算上公司应收账款规模较大、回款周期较长等收入质量问题。

话说回来，卫星订单的交付大多落在下半年，拿上半年数据简单年化，全年收入可能被低估。按眼下市值测算，国星宇航未来年收入得做到约12.9亿元，市销率才降得到10倍；要做到约16.1亿元，市销率才会落到8倍。

（图片来源：AI制图）