国星宇航港股上市：114颗AI卫星订单，首日破发
当地时间11月13日上午九时，成都国星宇航科技股份有限公司的H股在联交所开始买卖。把卫星送上天的生意，这家成都公司已经做了八年；现在，它要把“太空AI第一股”的名号带进港交所。摆在它面前的成绩单并不缺亮点，114颗待交付的AI卫星订单，2026年上半年53.3%的卫星及相关服务毛利率，还有刚刚转正的经营现金流。但同一份
11月13日上午九时，成都国星宇航科技股份有限公司在港交所挂牌，顶着“太空AI第一股”的名头登场。
招股材料里不缺亮点：114颗待交付的AI卫星订单，2026年上半年卫星及相关服务毛利率53.3%，经营现金流也刚刚转正。可同一份材料里还有另一面。
截至发稿，股价报24.40港元，较24.90港元的发行价跌了2.0%，午后已告破发。
上市这条路走得不算顺。10月29日，公司才通过港交所主板聆讯。
从AI卫星到天基算力
国星宇航2018年5月成立，总部在四川成都，是国内较早布局AI卫星的企业之一。
业务分两块：卫星及相关服务，涵盖AI卫星研制与测运控；另一块是星基解决方案，靠专有产品支撑。
技术履历上，2018年12月发射中国第一颗AI应用卫星，2024年9月发射首颗AI大模型智算卫星，2025年5月发射全球首个由12颗卫星组成的星座。
截至递表，公司累计自主研制6个AI有效载荷、4颗AI应用卫星和26颗AI智算卫星，完成15次太空任务，涉及35颗卫星。
行业层面，中国民营商业航天企业收入已从2021年的约192亿元增至2025年的约340亿元，预计2030年达到约2641亿元。
收入增长与亏损扩大并行
2023年至2025年，公司收入分别为5.08亿元、5.53亿元、7.03亿元，期内亏损分别为1.39亿元、1.77亿元、2.56亿元，三年累计亏损超5.7亿元；2026年上半年收入2.26亿元、较上年同期下滑6.3%，期内亏损1.51亿元、较上年同期的1.92亿元有所收窄。
即便把非现金项目加回来，账面压力依然存在。
收入下滑的实质是交付节奏，而非需求转弱。按发射时间表，公司2023年、2024年、2025年分别交付卫星零颗、6颗、12颗，2026年上半年交付为零，卫星发射及交付计划集中在2026年第四季度进行。整体毛利率则随单颗卫星项目性质剧烈波动，2023年为14.0%，2024年跃升至38.0%，2025年回落至20.4%，2026年上半年又回升至39.3%（上年同期仅10.1%）。
拆开业务看，AI智算卫星的毛利率2024年为15.7%，2025年降到7.6%，2025年上半年一度是-7.9%，到2026年上半年又冲到55.4%。公司方面的说法是，毛利率忽高忽低，主要跟单颗卫星的项目性质有关：试验性平板卫星定价压得低，技术往前走会把平均售价带上去，批量采购又能把材料成本压下来。单颗怎么定价、一次交付多少，直接决定毛利率，盈利能不能稳住也就成了问题。
现金流的走势和利润表对不上。2023年、2024年，公司经营现金流分别净流出3.13亿元、2.13亿元，2025年转为净流入820万元，2026年上半年净流入6120万元，上年同期则是净流出7805万元。不过公司也预告了，卫星发射和交付都挤在第四季度，年末应收账款会偏高，2026年全年经营现金流有可能重新变成净流出。
2026年6月末，公司流动资产总值约46.3亿元，其中现金及现金等价物只有6.86亿元，较2025年末的7.11亿元不增反降，其余大部分是存货和应收账款。
客户集中攀升至91%、留存率降至个位数
客户结构的集中与客户的难以沉淀，是这家公司商业模式里最扎眼的一组矛盾。
2023年至2026年上半年，前五大客户收入占比从56.1%一路攀升至77.5%、78.0%，最终达到91.1%；最大客户占比分别为21.5%、31.3%、26.4%和35.9%。留存率则朝另一个方向走：卫星及相关服务客户留存率从2024年的50%降至2025年的12.5%，2026年上半年仅为7.1%；星基解决方案客户留存率在2023年至2026年上半年分别为20%、6.2%、5.9%和5.3%。
按照公司的解释，卫星属于长周期、高价值的定制化基础设施资产，客户不会像买耗材那样反复下单，一个项目周期拉上数年也正常；星基解决方案这块，则从早先接一堆小项目，转成只盯少数几个高价值项目。可站在投资者角度看，前五大客户占到91%、留存率只有个位数，说明收入很依赖少数大客户的一次性采购，订单能不能接上、能不能预测，都存在不小的变数。何况有些大客户成立时间不长，头一回合作就贡献了大额收入，这类技术企业到底成色如何、生意能不能持续做下去，还需要进一步查证。
合规层面，招股书自身披露了两处需要正视的瑕疵。其一，2023年12月前研制的五颗卫星未及时取得相关牌照。
融资
在持续亏损、客户高度集中的背景下，二级市场已经给出了第一票。
盘面给出的另一半答案是，上市首日低开1.85%报24.44港元，盘中最低探至24.06港元后V型拉起，午市收报25.26港元、较发行价涨1.45%，盘中最高26.16港元，半日成交1.59亿港元；但午后涨幅回吐，股价重新跌落发行价之下。
当日
商业化这块，进度其实还早。公司与腾讯云、商汤的战略合作协议，2026年6至7月才签下来。招股书里引用的行业顾问观点也不回避：能把收支打平的商业卫星公司至今少见，美国有一家商业卫星企业，从启动研制到实现收支平衡，花了大约九年。
顶着"太空AI第一股"这个稀缺标签，揣着114颗在手订单和百亿估值，国星宇航敲开了港交所的门。三次闯关，终于过了聆讯，这家成都的商业航天企业也就拿到了资本市场的入场券。可另一面是：三年累计亏损超过5.7亿元，前五大客户占比超过九成，留存率掉到个位数；再加上重研发、长周期的行业属性，从"技术验证"走到"盈利验证"，路还长。
订单能不能兑现成持续收入，天基算力撑不撑得起百亿估值，"太空AI第一股"这块牌子最后能不能变成可持续的股东价值——答案只能交给上市后的一个个报告期。
