中信建投：国产半导体产业链投资展望

一、国产半导体：存储原厂进入份额兑现期，设备材料加速国产化

1.1 存储：AI持续重塑产业供需格局，国内原厂进入份额兑现期

当下国内外的大模型仍在持续迭代，存储仍然是训练和推理两侧共同的核心卡口；而在此基础上，AI Agent的出现和发展推动了存储分层模式的进一步优化，在HBM/DDR之外，eSSD也成为了服务器侧最紧缺物料。回顾2026年全年，DRAM/NAND的价格均呈现翻多倍向上，目前仍然保持边际向上趋势，消费侧受到了暂时抑制，但向后展望，端侧AI的演进有望带动端侧存储需求的持续修复，叠加AI侧仍然旺盛的存储需求，行业整体预计仍将保持供不应求趋势，行业景气持续。

1.1.1 HBM稳步迭代、供给扩张尚未就绪，DRAM长景气持续

本轮由AI大模型训练推理需求驱动的DRAM存储长景气仍在持续中，全球DRAM产业正处于历史上规模扩容最快的阶段。随着CSP持续扩建AI及通用服务器、HBM占用更多先进DRAM晶圆产能以及Server DRAM供需持续紧张，TrendForce预测2026全年DRAM市场规模大幅上调至6,187亿美元，同比增长303%，较年初预测的4,043亿美元进一步上修；Gartner在2026年8月的最新预测亦预计全年DRAM收入同比增长约246.6%。2026年DRAM产值出现数倍级扩张。展望2027，我们认为这一规模仍将持续向上。

从下游应用结构看，服务器已取代智能手机和PC成为全球DRAM最重要的需求来源和价值中心，且这一趋势在中期维度仍将持续。根据Gartner此前预计，2026年Server相关应用约占全球DRAM收入的47%、bit需求的35%，收入占比显著高于bit占比，反映HBM、高容量RDIMM等高价值产品明显提升服务器端单位bit价值；随着AI应用从模型训练进一步向推理和Agentic AI扩散，需求也从GPU侧HBM向CPU侧DDR5 RDIMM、LPDDR/SOCAMM等更广泛的内存体系扩散，CSP采购已覆盖128GB等高容量RDIMM以及更多中低容量规格。根据多家咨询机构预测，服务器DRAM市场规模仍将以25%~30%的CAGR快速增长。

智能手机仍是第二大传统应用市场，主要对应LPDDR4X/LPDDR5X，并逐步向LPDDR6升级；尽管2026年手机整机需求受到高价格压制，平均单机DRAM容量仍预计提升至约8.5GB，而2Q26 Mobile DRAM收入在价格推动下环比增长约80%、再创历史新高。但展望未来，消费侧的需求持续承压，增速相对较为平缓，根据预测，2027年增速可能维持在5%~10%之间。

PC端（主要使用DDR4/DDR5）过去长期是DRAM核心需求，但当前整体占比持续下降，需求主要来自商用PC更新及库存补充，根据预测，PC端DRAM需求CAGR增速可能在15%上下。此外，GDDR6/GDDR7主要用于独立GPU和游戏显卡，汽车、网络设备、电视、机顶盒及工业设备等分散DRAM市场份额进一步被压缩，未来需求CAGR增速普遍在10%~20%。

HBM的迭代仍在加速，量价齐增趋势延续。当前全球HBM产业仍处于AI基础设施驱动的高速扩张阶段，市场规模已经从2023年前后的百亿美元以下迅速跃升至500亿美元以上。根据预测，2026年全球HBM市场规模预计约550~600亿美元，同比增长约60~75%。与此同时，TrendForce预计2026年全球HBM bit消耗量同比仍增长70%以上，此前2025年增速更超过130%，核心原因是AI芯片单颗HBM搭载量持续提升以及AI加速器出货快速增长：NVIDIA B300/GB300及Rubin系列继续提升单GPU内存容量，AMD、Google TPU、AWS Trainium等平台亦持续由HBM3/HBM3E向更高容量HBM3E及HBM4迁移，使需求驱动力从过去高度依赖NVIDIA逐步扩展至CSP自研ASIC。

从产品结构来看，2026年仍以HBM3E贡献主要出货和收入，但HBM4已经进入规模量产阶段，Samsung自2026年2月开始出货HBM4，SK hynix亦于二季度启动HBM4批量出货，下半年进入明显放量期；随着单颗AI GPU所配置的HBM堆栈数量、单Stack容量以及12-Hi/16-Hi渗透率持续提升，HBM市场增长已经由单纯AI GPU出货增长进一步演化为“AI芯片数量增长×单芯片HBM容量提升×HBM代际ASP升级”的三重驱动。

如果从需求动力的角度进一步拆解，AI驱动的长景气在需求类型、需求主体、供给扩产节奏上均存在较大差异，是本轮DRAM存储市场出现需求规模和需求结构变化的成因，具体来看：

存储需求驱动力转变首先带来的是需求类型的变化。传统消费电子景气周期下，存储芯片是标准化的功能配件，主要消耗的是低成本的成熟制程产品需求。而在AI大模型景气中，存储是制约大模型训练与推理效率的瓶颈，率先驱动的是HBM和DDR5等高端需求。在此基础上，AI推理阶段的大量数据缓存需求（如KV Cache等）导致原本用于冷数据存储的NAND Flash也成为关键卡口，需求量持续增加。存储芯片从配件变为算力底层命脉，直接决定 AI 硬件上限，成为下游产业发展需要主动去进行技术和产能突破的关键因素。

同时，本轮存储芯片的终端客户为以微软、谷歌、Meta、亚马逊、字节等全球大型互联网厂商为主，与传统景气周期中以中间商为主要渠道、以C端（和小B端）为终端客户存在明显差异。C端需求可见度相对较低，中间渠道商进行大量囤货和频繁的价格调整，市场易现以价格暴涨暴跌为代表的过度调节，进而导致周期的自我实现。相对地，互联网大厂的资本开支可见度更高，硬件需求是基于长周期下的基础设施建设规划制订的，且厂商直接向存储芯片厂商下达高端需求订单，渠道商难以明显影响价格，需求释放相对平稳。

伴随着需求端的可见度提升和量级提升，供给端的行为逻辑也发生明显变化。存储原厂吸取了上一轮周期（2021-2023）的经验，扩产相对谨慎，叠加本轮AI对DRAM的需求数量与算力芯片出货量绑定，对NAND的需求与机柜数量、数据中心土建等硬件基础深度绑定，原厂可参考的数据更加充分，产能扩张更具依据。且在“价值优先”共识下，存储原厂的产能也主动向HBM和DRAM等高价值产品倾斜，厂商将资金和厂房设备等产线资源优先分配给上述产品，传统DRAM/NAND的产能扩张速度相对有限，一定程度上延后了供需平衡表再平衡的时点。

因此综上所述，本轮AI驱动的存储周期，需求端形成“K型分化”，AI需求（HBM、DDR5）与传统需求（消费电子）彼此独立。而在供给端受制于外部约束和原厂的“价值优先”策略，原厂将稀缺的产能优先分配给高利润的AI产品，导致传统DRAM/NAND供给受限。AI驱动的结构性短缺与全行业减产共同作用，推动价格全面、强劲上涨。结合训练与推理所需的高带宽内存和高速闪存需求指数级增长的带动，存储芯片的增长驱动已从库存周期驱动切换为成长驱动下的结构性长景气。

1.1.2 AI Agent加速eSSD(NAND)需求向上，中期维度HBF有望带来NAND的“HBM”时刻

与HBM、DDR等直接参与AI计算的存储器不同，NAND在产业发展初期主要承担训练数据、模型权重及运行结果的持久化存储，由于AI大模型训练与推理呈现高并发、高吞吐、低时延、读多写少的典型特征，对底层存储同样提出了远超传统服务器的性能要求——训练阶段需持续吞吐PB级海量数据，支撑多轮迭代与参数更新；推理阶段需处理高频次并发请求，对I/O响应时延极为敏感。因此，AI服务器数量、训练数据规模及存储系统投资直接地系统性地带动了NAND需求增长，且其比重在总下游中不断增加。

在进入2026年之后，随着AI推理调用量增长、上下文长度扩大以及Agent等智能体应用普及，NAND正在进一步深度切入AI推理过程——AI agent应用加速普及下，海量并发交互推动KV Cache容量呈指数级扩张，叠加RAG普及带动向量数据库需求激增，共同催生AI算力场景下的存储需求红利。海量数据负载对存储系统吞吐、读写时延与稳定服务能力形成双重高门槛，高性能企业级SSD也由此从服务器配套可选加速组件，升级成不可或缺的核心硬件。通过承载模型缓存、KV Cache及外部知识库，提高GPU利用率和AI系统吞吐量。这一趋势拉高了产业需求斜率的同时，也带来了本轮NAND增长逻辑的两个新变化：

（1）从服务器数量增长转向服务器数量与单机存储容量共同增长：AI模型规模、上下文长度、并发用户数和数据保留时间提升，均可能增加单位AI算力对应的NAND需求，单机存储容量相应有所提升。

（2）从存储数据转向部分承载推理中间状态：NAND开始进入GPU的分层存储体系，在性能、容量和成本之间提供新的平衡，拓展传统企业级SSD的应用边界，使高性能eSSD成为不可或缺的核心硬件。

综合上述分析，AI产业发展对NAND的直接需求仍在持续提升，使得NAND价格在2026年内持续向上。且相较传统的由互联网和消费电子为主要驱动的存储景气周期，本轮NAND景气呈现更成长、价格上行期更持久的特征，这也是由需求类型、需求主体、供给扩产节奏等多方面共同决定的。展望2027，NAND的价格可能出现分化，AI侧的旺盛需求使得供需缺口仍然存在，但在消费侧，随着闪存现货/合约价格整体翻多倍增长，需求出现萎缩，消费侧供需再平衡的时点存在一定不确定性。

展望2027，我们认为NAND领域最值得关注的是HBF的商业化进度，HBF的产业化速度较前期产业的预判实际上是略见加速的。根据闪迪投资者日提供的路线图，其在2026年8月发布首版HBF技术规范并已经完成首颗HBF Die的流片，规划2027年下半年提供首批样品，并推动搭载HBF的AI推理产品于2028年下半年落地。这一时点已经较前期产业人士的预判略有提前——根据TrendForce援引韩媒在2026年2月报道，“HBM之父”韩国科学技术院教授金正浩预测HBF将在2027年出现工程样品、在2028年底整合导入AI服务器之中。工程样品的出现较预测已经提前了约半年的时间。

HBF旨在满足AI推理场景快速增长的存储需求。高带宽闪存（HBF，High Bandwidth Flash）是闪迪在2025年2月提出的，将3D NAND的大容量优势与接近HBM的带宽能力相结合，通过多颗NAND裸片堆叠、TSV及微凸点互连，并采用CMOS键合阵列架构实现多个子阵列并行访问。闪迪的首代原型采用16层BiCS 3D NAND堆叠，单颗HBF最高可提供512GB容量，使GPU存储容量有望扩展至4TB，显著高于传统HBM。虽然HBF访问延迟高于DRAM，但其带宽可接近HBM，更适用于模型权重存储及读取密集型AI推理负载，且能够有效降低单位容量的成本。

根据闪迪2026年8月的投资者日，其判断HBF的导入可能有四种潜在架构：HBF完全替代HBM（HBF-only）、HBF+HBM混合架构（Hybrid）、HBM缓存+HBF主存架构（HBM/HBF Cached）和Prefill/Decode分离架构（Disaggregated），其中Hybrid和HBM/HBF Cached为较为可能导入商业化的过渡架构。

1.1.3 全球存储原厂产能谨慎扩表，存储可能在价格高点维持相对平衡

正如前文所述，存储原厂吸取了上一轮周期被迫减产报价的经验，扩产相对谨慎，对DRAM和NAND的扩表都是以云厂商的CapEx为基础进行的。叠加新厂房土建期、洁净室建设期和半导体设备交期的整体延长，新产能从厂房开建到爬坡通常需要18~24个月的周期。叠加前文对需求结构的分析，本轮存储周期可能相较前几轮周期出现新的变化，供需平衡表可能在价格高点出现一个短暂的稳态平衡，而非前几轮周期的在价格高点出现供需再平衡直接反转向下。

1.1.4 投资建议：建议关注存储原厂与具备特色竞争力的存储器厂商

AI景气周期带来了国内存储产业链的新机遇。在此前的几轮存储周期中，对于国内存储器厂商而言，技术起步相对较晚、产能规模相对国际龙头较小，客观程度上形成了制约，导致在传统周期上行结束时，因技术代差和产能规模不足而难以稳固住份额，被迫在行业下行期卷入价格竞争，导致业绩可能出现波动乃至亏损。但是本轮AI驱动的存储景气的上行持续性和供给结构特征显著有别于前几轮周期，从而有望改变这一局面，为国内的存储厂商带来快速发展机遇：

第一是全球几大龙头原厂在有限的资本开支下将晶圆产能向高端产品（HBM等）倾斜，直接导致标准型DRAM供给出现大幅收缩。这种供给缺口并非短期涨价所能弥合。在海外产能受限、成本抬升的双重压力下，国内下游的服务器及消费终端厂商为保障供应链安全，正快速向国产存储厂转移需求。叠加国产存储芯片经历数轮快速迭代后，在性能上已经能够与国际主流高端产品正面竞争，国内厂商在本轮景气期中获取的份额提升有望得以长期稳固。

第二是AI大模型的硬件需求存在安全性考量，显著区别于端侧硬件需求，而国内存储厂商在兴起后经历的几轮景气周期驱动力恰恰皆为端侧需求。类似主权AI的理念拓展，基于国家安全和数据主权考量，各国自建算力基础设施，且其硬件需要高度可靠，同时考虑到国内大模型发展较快，为国内存储原厂的产品在增量份额的获取上打开了空间。

整体来看，我们认为国内原厂进入技术升级与规模扩张新阶段，建议关注存储原厂，具备主控芯片研发能力的主控芯片厂商/存储器厂商，以及具备第二增长曲线的存储器厂商。

1.2 设备材料：逻辑存储封测扩产驱动设备材料加速国产化

1.2.1半导体设备：逻辑存储封测扩产共舞，设备订单旺盛

全球半导体制造投资持续增长，先进逻辑、存储器和先进封装成为设备需求的主要增量来源。国内半导体产业的追赶向上在量与质两方面打开增长空间——晶圆厂产能建设与存储原厂工艺升级同步推进，为国产设备提供了持续的验证和导入机会。当前国内设备企业已在刻蚀、薄膜沉积、清洗、CMP及测试等环节形成一定的产品基础，正逐步从单一设备突破转向多品类拓展和关键工艺覆盖。展望2027年及中期趋势，三方面驱动力仍在持续助推国内半导体设备行业规模扩容向上：一是晶圆厂新增产线建设带来设备采购；二是先进工艺升级提高特定制程的设备需求和技术要求；三是国产设备通过客户验证后，逐步提升在存量和新增产线中的采购份额。

首先从市场规模来看，受人工智能带动的先进逻辑及存储投资拉动，2026年全球半导体设备市场加速扩容态势不改。根据SEMI统计，2026年第二季度全球半导体设备销售额为405.3亿美元，同比增长23%，环比增长11%。SEMI在2026年7月的预测中预计，2026年全球半导体制造设备销售额将达到1,659亿美元，同比增长23.2%。其中，晶圆制造设备销售额预计为1,439亿美元，同比增长23.1%；半导体测试设备销售额预计为153亿美元，同比增长31%；组装及封装设备销售额为67亿美元，同比增长9.6%。先进存储和先进封装需求增长，正在推动设备投资由前道晶圆制造向后道封装测试延伸。

中国市场仍是全球半导体设备的重要需求来源。SEMI统计显示，2026Q1中国半导体设备出货金额达到119.1亿美元，占全球的29.4%。其中国产算力对代工封测的持续拉动，制造端加速扩产对设备形成有效拉动。随着先进逻辑芯片向更高集成度演进，晶体管结构、图形化方法和互连工艺同步变化。GAA纳米片等新型器件结构需要在更复杂的三维空间中完成薄膜沉积、选择性刻蚀、表面清洗及平坦化，对设备的均匀性、稳定性和工艺控制能力提出更高要求。Chiplet、2.5D/3D封装及HBM的发展，推动封装环节由传统组装逐步向晶圆级加工和高密度互连延伸。硅通孔、重布线层、晶圆减薄、键合及高密度测试等工序，对设备精度、良率控制及产能提出更高要求。

与此同时，国产设备的技术水平持续突破，国产化率正迎来从“1到N”的大规模提升阶段。在沉积/刻蚀/CMP/清洗/检量测等关键环节，国内设备企业已经基本能够满足国内先进制程和先进封装的产业化应用，因此能够伴随下游晶圆厂扩产而实现份额提升下的二次放量。根据日本研究机构Global Net的统计，2025年国内已经有三家设备原厂（北方华创、中微公司、SMEE）进入全球前二十大半导体设备厂商（按销售额口径）之列，其中北方华创位居第五，仅次于ASML、AMAT、Lam和TEL。而相对地，ASML、AMAT对中国大陆的销售敞口在持续下降。

2026年，国内晶圆厂继续推进逻辑代工、特色工艺及存储器产线建设，设备需求逐步由成熟制程扩产，向存储器工艺升级、先进逻辑设备导入和先进封装产能建设等方向延伸。存储原厂上市扩产预期相对明确，存储拉高设备斜率。AI发展对HBM及大容量存储的爆炸性需求，引发了全球存储芯片的涨价与扩产周期。国内存储原厂抓住机遇积极扩产，成为驱动国内半导体设备需求的另一大核心力量，且其设备需求与逻辑芯片制造存在高度协同性。DRAM和3D NAND制造均对刻蚀、薄膜沉积、清洗及量检测设备具有较高需求。随着DRAM单元微缩，以及3D NAND向更高堆叠层数演进，关键制程对设备选择比、薄膜均匀性、高深宽比加工及缺陷控制的要求提升。原厂在新增产能之外，也需要通过技改和设备替换支持工艺迁移。从设备导入壁垒来看，存储芯片制造与逻辑芯片制造在前道工艺设备上有部分共通之处，前期逻辑的工艺验证有助于国产设备快速导入存储产线。

而从需求侧看，国内存储原厂正处于技术追赶和市场份额提升的关键阶段，扩产动力强劲。根据Counterpoint数据，长鑫存储和长江存储在2025Q3（本轮存储高景气周期早期）的全球市场份额分别达到8%和13%，在全球性的存储短缺和国产化替代机遇下，国内存储原厂的扩产持续加速，长鑫科技已于年内完成A股IPO上市，长江存储的A股IPO也在推进中；未来如果两存完成募资，设备及配套零部件订单金额有望快速提升。

总体来看，国产算力发展通过“逻辑扩产”与“存储扩产”双轮驱动，为国内半导体设备行业构建了高度确定且持续的增长逻辑。在逻辑侧，国产算力芯片的放量直接拉动高端制造产能投资；在存储侧，AI服务器需求引爆的全球存储周期，与国内存储厂商的崛起战略形成共振，创造了巨大的设备需求。当前，国内半导体设备国产化率正进入快速提升的关键阶段，下游明确的扩产规划为设备企业提供了宝贵的市场窗口。具备核心技术、在逻辑和存储产线卡位良好的国产设备龙头，将最充分地受益于这一历史性机遇。

1.2.2半导体材料：扩产与工艺升级共振，材料国产替代进程加速

2026年以来，伴随海外成熟制程供应的缩表和国内先进制程的扩产，国内逻辑及特色工艺晶圆制造稼动率持续满载，叠加存储原厂和封测厂商的扩产加速落地，半导体材料需求整体进入景气扩张期。与此同时，先进逻辑制程、DRAM工艺微缩、3D NAND堆叠层数提升以及先进封装发展，推动材料需求由量增向量价齐升（单片用量提升、高端材料延伸。依托本地化带来的响应速度优势和供应链优势，国内半导体材料厂商在硅片、光刻胶、靶材、CMP耗材及封装材料等领域的导入均取得阶段性进展，并实现了报表层面的转化。截至2026Q3，国内半导体材料企业的业绩整体表现优异，多家企业年内收入利润同环比均录得高增。

1.2.2.1 先进制程/工艺迭代下量价齐升，半导体材料需求旺盛

对于半导体材料来说，需求规模=投片量*单片Wafer材料消耗*材料价值量，展望2027年，我们认为这三个维度均有望迎来增长，按照逻辑晶圆代工、存储晶圆生产和先进封装产业发展趋势，驱动力拆分如下：

（1）逻辑晶圆代工：成熟制程稳定放量，先进制程发展强化国内材料多工艺协同需求

先进逻辑芯片通过晶体管结构优化、互连层增加和更精细的图形化工艺提升性能，对材料提出更高要求。一方面，关键层图形尺寸缩小，对光刻胶的分辨率、线边粗糙度、缺陷率和批次稳定性提出更高要求；部分工艺需要更多图形化步骤，带动光刻胶及辅助材料需求。另一方面，先进器件结构和多层互连对薄膜沉积、刻蚀、平坦化及清洗的要求提升，有望拉动前驱体、电子特气、CMP抛光液与抛光垫等材料需求。与此同时，材料规格升级和新配方导入带来了价端的增量需求——以CMP抛光液为例，不同金属层、介质层和阻挡层对去除速率、选择比、缺陷控制的要求不同，随着制程向先进演进，抛光液的可靠性要求相应明显提升，价值量增长。

（2）存储生产：满产+扩产量增显著，工艺升级拉动沉积、刻蚀及清洗类材料价值量提升

如前文所述，存储的高景气对材料需求形成了显著且直接的拉动，且伴随存储原厂整体扩产和国产半导体材料在量产线的导入，预期未来存储侧对半导体材料厂商收入形成显著拉动；叠加上工艺侧HBM、DRAM和NAND的代际和工艺制程演进和晶圆键合技术（CBA架构）发展，新场景、新工艺、新制程共同带动材料价值量稳步提升。结合工艺迭代具体来看，DRAM方面，工艺微缩显著提升了材料纯度和制程控制要求。随着存储单元尺寸缩小，存储原厂需要在更小面积内容纳具备足够储电能力的电容，并控制漏电流和相邻单元之间的干扰。一方面，高深宽比电容结构对刻蚀轮廓及薄膜覆盖均匀性提出更高要求；另一方面，电容介质和电极材料需要在电容量、漏电控制与制程兼容性之间取得平衡。相应地，高介电常数薄膜前驱体、刻蚀气体、清洗液及平坦化材料的重要性有所提升。与此同时，从6F2向4F2架构的演进需要重新优化垂直沟道刻蚀、栅极形成、薄膜沉积及缺陷清洗，可能带来材料的增量需求。

在3D NAND方面，堆叠层数增加显著提升了工艺复杂度。3D NAND通过纵向堆叠存储单元提升单片晶圆的存储容量。随着堆叠层数增加，晶圆厂需要形成更多层的交替薄膜，并在堆叠结构中加工纵向沟道、完成材料去除及字线填充。随着存储阵列向更高层数演进，高层堆叠对薄膜厚度均匀性、沟道垂直度、刻蚀选择比及横向填充能力提出更高要求，部分材料的单片消耗量和规格要求有望同步提升。

（3）先进封装：材料需求从保护芯片向高密度互连和热管理快速拓展

随着人工智能芯片、HBM及Chiplet等应用发展，先进封装正从传统的芯片连接与保护环节，向高密度布线、异构集成、三维堆叠和系统级散热方向演进。先进封装过程对前道工艺的依赖增强，使部分前道制造材料向封装环节延伸；同时，传统封装材料也伴随更薄芯片、更小间距和更高功率密度带来的新要求而优化。

高密度互连与RDL推动光刻、电镀和绝缘材料需求增长，TSV带动抛光、清洗及金属化材料需求。在2.5D/3D封装中，逻辑芯片、存储芯片及其他功能芯片需要通过中介层、重布线层或其他互连结构实现高速连接。随着布线线宽、线距及互连间距缩小，封装过程对光刻材料的分辨率、绝缘介质的介电性能以及铜布线的均匀性提出更高要求，封装光刻胶、光敏绝缘材料、铜电镀液及添加剂等产品的需求有望率先被带动。

HBM堆叠及CoWoS等先进封装需要TSV垂直互连，制造过程涉及深孔刻蚀、绝缘层沉积、金属填充、表面平坦化和清洗。随着互连间距缩小，铜填充的均匀性、孔洞缺陷和表面平整度对封装良率的影响上升，对电镀液、添加剂、CMP抛光液及清洗液提出更高要求。对于未来有望进一步发展的Hybrid Bonding工艺，键合表面的平坦度、清洁度及金属凹陷控制尤为关键，为高端抛光和清洗材料提供新的应用空间。

芯片堆叠推动底部填充料、塑封料与散热材料升级。随着HBM等产品的堆叠层数提高，单层芯片趋于减薄，芯片间距缩小，封装材料需要在有限空间内兼顾填充效果、低应力、翘曲控制和散热性能，非导电膜、底部填充胶及模塑填充料等价值量有望提升。晶圆减薄、搬运和多芯片组装，对临时键合材料的粘接强度、耐温性及后续解键合能力提出更高要求；高性能计算芯片功率密度提升，也推动热界面材料向低热阻、高导热和长期可靠方向发展。

1.2.2.2 投资建议：半导体材料板块放量趋势有望延续，建议关注各细分板块龙头

（1）硅片：需求复苏叠加产品升级，关注盈利拐点

硅片需求与晶圆厂投片量密切相关。2026年以来，国内晶圆厂稼动率维持高位，12英寸产能继续释放，带动大硅片需求增长。与此同时，汽车电子、工业控制和功率器件等领域的需求回暖，也对8英寸及以下尺寸硅片形成支撑。本轮硅片投资机会主要来自两个方向：一是需求回升与产能利用率提升带来的盈利修复。硅片属于重资产行业，固定资产折旧占比较高，产销量增长有助于摊薄单位成本；二是产品结构升级带来的价值量提升。12英寸抛光片、外延片及SOI等产品在晶体质量、缺陷控制、平整度和一致性等方面要求较高，随着国内晶圆厂产品升级，高规格硅片的导入空间有望扩大。伴随国内先进制程、成熟制程和两大存储原厂的整体扩产，硅片厂商有望持续且整体受益。

（2）CMP材料：工艺技术通胀显著，液垫协同放量

CMP通过机械研磨和化学反应实现晶圆表面平坦化，是多层薄膜和互连结构制造的重要环节。随着逻辑及存储工艺复杂度提升，平坦化步骤显著增加，对抛光垫、抛光液及其他配套材料（清洗液等）的需求形成支撑。且由于CMP抛光垫需要兼顾硬度、孔隙结构、使用寿命和抛光均匀性，抛光液则需针对铜、钨、介质等不同材料体系控制去除速率、选择比和缺陷。两类耗材均属于高频高定制化耗材，因此在产品通过验证并导入量产后，客户通常具备较高黏性。目前CMP整体属于前道工艺中国产化率较高的环节，已导入量产厂商凭借材料性能与客户工艺的匹配壁垒有望持续受益。

（3）前驱体及靶材：受益薄膜沉积工艺的国产供应链日趋完善，产品进入加速放量期

前驱体主要用于化学气相沉积、原子层沉积等过程；靶材主要通过物理气相沉积形成金属或合金薄膜。两类材料分别对应不同的薄膜沉积工艺，但均与晶圆厂投片、工艺结构和客户验证进度密切相关。

前驱体方面，先进逻辑和存储器工艺升级有望带来品类扩容。随着器件结构更精细、薄膜厚度控制要求提升，客户对前驱体纯度、稳定性、挥发性及供应一致性的要求提高，对企业技术和产品线布局提出了更高要求，技术具备优势的材料厂商有望受益。

靶材方面，靶材厂商的竞争力已经不止体现在金属纯度这单一维度，在先进逻辑和存储制程对高纯化提出了更高要求的同时，对晶粒组织、均匀性、焊接质量及大规模交付的一致性也日趋提升。前期纯化能力强且具备大批量交付能力的厂商有望受益。

（4）光刻耗材：高端光刻胶和光掩膜产业链持续突破，国产替代可期

光刻材料的国产化率整体相对较低，国产替代可期。光刻胶性能不仅取决于树脂、光酸产生剂、溶剂等原料，还取决于配方设计、纯化过滤和客户工艺匹配能力。随着国内12英寸产线投片量增长及先进工艺迭代，KrF、ArF等光刻胶和配套材料需求有望持续提升。掩膜基板对石英材料纯度、表面平整度、缺陷及膜层均匀性要求较高；掩膜版厂商则需在基板上完成图形制作、检测和修复。由于两类材料与光刻良率直接挂钩，前期国产化率均处于较低水平，但随着国内芯片设计、晶圆制造及封装需求增长，以及国内厂商的技术逐渐突破，两类产品的国产化空间加速打开。

国内企业已在部分细分品类实现商业化，国产替代进程兼具技术升级与客户扩张属性。彤程新材披露，多款ArF干式及ArFi浸没式光刻胶产品已在多家客户产线稳定供货；南大光电2026年上半年光刻胶业务收入同比增长48%，并持续推进ArF光刻胶产业化及KrF产品开发验证。清溢光电2026年9月披露，其55nm PSM相移掩膜版已交付客户，并进入上线认证阶段。率先在A胶/K胶/先进制程掩模版等核心品类验证通过并实现放量的厂商有望受益。

1.3 先进封装：全球产能供不应求，大陆OSAT厂商掀起扩产浪潮

1.3.1全球CoWoS产能快速扩充但仍供不应求

通过先进封装提高芯片性能是后摩尔定律时代的共识。放眼全球市场，通过2.5D/3D封装技术持续提升高算力芯片的性能已经成为行业共识；而国内由于晶圆制造环节的技术迭代面临地缘政治等多种因素的限制，利用封装技术提高算力芯片性能也就同样成为了在自主集成电路工艺下加速追赶性能的关键。目前国内多家高算力芯片设计企业也均发布有使用相关技术方案的产品，进一步加速国内封装产业链发展。

先进封装的价值量可达到传统封装的数十倍甚至数百倍，带动产业链迎来价值量重估。伴随着半导体制造产业的驱动力由移动终端切换为HPC，封测行业的结构性转型，进一步带动了先进封装行业价值量的提升。目前Nvidia的算力芯片成本结构中，CoWoS及配套测试环节的合计价值量已经接近先进制程芯片制造环节。根据盛合晶微披露中援引Yole《Status of the Advanced Packaging Industry 2025》报告中的数据，2022年、2023年、2024年，基于硅转接板的2.5D产品的单颗封测成本约为207.5美元/颗、207.5美元/颗、206.3美元/颗；基于硅转接板的2.5D产品中单片晶圆对应的晶粒颗数通常在25-40颗，按照上述价格折算，则基于硅转接板的2.5D产品对应的单片晶圆封测价格为5150美元-8300美元，按照2024年度平均汇率折算，封测价格约为人民币36677元/片-59110元/片。

我们按照封装工艺拆分来看先进封装供需情况：

（1）CoWoS：产能严重紧缺，新建/改厂/外包多举并下，到2026年底产能加速扩张

其中CoWoS为HPC和AI计算领域广泛使用的先进封装技术。CoWoS是台积电推出的 2.5D封装技术，本质上是将多个芯片（如逻辑芯片+HBM）放置在一块硅中介层（interposer）上，再封装在基板上，2012年首先应用于赛灵思的FPGA上。后续Nvidia、AMD、Google等厂商的AI芯片均采用了CoWoS方案进行封装，例如B300、TPU v7等。如今CoWoS已成为HPC和AI计算领域的主流封装技术，绝大多数使用HBM的高性能芯片，包括大部分的AI训练芯片都应用CoWoS工艺进行了封装。

芯片设计迭代驱动CoWoS技术自身向着更灵活和更具经济性的方向发展，从而在单层硅的CoWoS-S方案基础上延伸出CoWoS-L和CoWoS-R两条技术路径——CoWoS-L使用局部硅互连芯片和全局重分布层，平衡灵活性与成本，是当前主流的封装方案；CoWoS-R将硅中介层替换为有机中介层，使用RDL（重布线层）来连接小芯片之间，支持弹性封装设计，适合对成本较为敏感的AI ASIC、网通设备或边缘AI。

从终端需求来看，CoWoS-L仍然将在中短期内占据主导地位。Nvidia的Blackwell架构放弃了单片Die设计，B200本质上是通过10 TB/s NV-HBI互连的两个Reticle极限尺寸的GPU Die，良率高度依赖台积电的CoWoS-L封装技术。根据TrendForce报道，Nvidia计划于2027年推出的下代GPU Rubin Ultra将继续采用TSMC N3P工艺，采用芯粒设计并使用CoWoS-L进行封装；基于制造效率和大规模生产可行性的考虑，当前Rubin Ultra的设计仍然趋向于双芯片共封装架构，不采用四芯片共封装设计。主要原因是四芯片的封装将把尺寸扩大到大约7.5-8倍的光罩极限，良率和封装成本存在不确定性。

截至2026Q1，台积电累计占据全球80%以上的CoWoS产能；目前产能严重紧缺，新建/改厂/外包多举并下，到26年底将产能扩张至12-13万片/月。援引TrendForce报道数据，截至2026年末，台积电有望将CoWoS月产能由25年末的7.5-8万片拉高至12-13万片。进一步展望，预计台积电到2027和2028年末将拥有至少16.0/18.0万片/月的CoWoS产能。同时，随着Amkor、日月光和其他OSAT厂商扩产，预计非台积电的CoWoS产能将缓慢提升至2.5/3.5万片/月。

先进封装领域的CapEX快速提升。根据台积电2026年1月的法说会，2025-2027年台积电用于先进封装业务的资本开支有望以24%的CAGR快速增长，其中2026年的CapEX中，投入先进封装与光罩生产的金额占比预计有望达到10%-15%；同时表示先进封装的产线建设周期相对较长，且扩产节奏受设备交期制约，产能爬坡需要12至18个月。26Q2法说会进一步将全年的总CapEX提升到600-640亿美元，其中10-20%用于先进封装、光罩等。

（2）CoPoS： 利用大尺寸Panel解决单片产出痛点，中试有序推进

CoPoS（Chip on Panel on Substrate）：结合CoWoS与FOPLP（Fan-Out Panel Level Packaging）的技术，在CoWoS基础上，用方形的面板RDL层（310mm*310mm—→510mm*510mm或600mm*600mm）取代原本的圆形硅中介层，用互联密度作为代价置换了更大的面板面积。与CoWoS相比，CoPoS技术落地的主要优势是Panel和Die同为方形下单位产出大幅提升，根据估算，在切换方形Panel后，单片面板产量最高能达到传统晶圆的5-6倍，能够大幅缓解CoWoS在量产时遇到的产能等问题，同时显著降低了单颗中介层成本。从下游应用来看，CoPoS技术将主要接替CoWoS技术，用于全球高端算力芯片的封装上。

根据SEMI的报道，TSMC已在2026年2月开始向研发团队交付CoPoS设备，整条中试线2026年6月完工，预计2028年至2029年在台积电嘉义AP7厂进入大规模量产。根据TechNews的报道，截至2026H1，CoPoS中试线的关键材料与耗材已经到位，产线与机台进入验证测试阶段，进机试产将如期开始。随着芯片尺寸越来越大，CoPoS/PLP则可能成为2028年及以后的产能扩张重点。从对上游产业链的带动效应来看，CoPoS对面板级直写光刻系统、切割设备（激光隐切）、键合设备、薄膜沉积设备以及量检测设备均能形成增量需求，预计将有效拉动相关产业扩产。

（3） SoIC：产能有序扩张，对上游拉动显著

台积电计划到2026年年底前建成约1.0~1.5万片/月的SoIC产能，并从2027年起进一步扩产以支持NVIDIA、博通（Broadcom）和AMD的需求。台积电的SoIC产能主要在中国台湾嘉义AP7、美国亚利桑那AP1进行扩张。

进一步展望未来，预计到2027/2028年底，台积电的SoIC产能将达到3.5/6.5万片/月，主要用于应对Google TPU v9、Nvidia Feymann架构GPU、Trainium V4等下代AI ASICs的量产需求，以及硅光/共封装光学（CPO）带来的增量需求。

（4）EMIB：硅桥替代Interposer，提高灵活性、降低生产成本

EMIB（Embedded Multi-die Interconnect Bridge，嵌入式多芯片互连桥）是英特尔推出的2.5D先进封装技术，其核心创新在于使用小型硅桥（Bridge）嵌入有机基板，实现芯片间高密度互连，而无需使用大面积硅中介层。自2017年推出至今，EMIB已进入大规模量产阶段，广泛应用于服务器、网络与HPC领域。

历经三代迭代，目前EMIB 3.0已经进入量产阶段，用于Clearwater Forest和Panther Lake等产品的封装，且已量产应用至Intel自家的服务器CPU平台Sapphire Rapids和Granite Rapids等。根据更新路线图，Intel将于2026年年内发布EMIB 4.0，用于代号为Folsom Peak的GPU/AI加速器。技术规格方面，EMIB 4.0的Bump pitch缩小至3μm，较上一代显著提升互连密度，从而降低功耗并提高带宽。此外，为满足高功耗芯片对供电的严苛要求，英特尔进一步提出了EMIB-M、EMIB-T、EMIB-3.5D等方案：

EMIB-M：在硅桥内整合MIM电容，提高电源完整性；

EMIB-T：引入TSV实现低噪声垂直供电，便于终端客户从CoWoS等类似封装技术迁移到EMIB技术；

EMIB 3.5D：将EMIB与Foveros 2.5D/Foveros Direct 3D结合，在垂直堆叠Chiplet同时用硅桥完成水平互连，形成“3D+2.5D”的混合架构。（Foveros是Intel的堆栈解决方案，之前主要用于端侧的多芯粒封装。）

1.3.2国内封测板块景气度提升，OSAT厂商掀起扩产浪潮抢抓先进封装机遇

中国大陆封测板块景气度提升，稼动率和价格均呈现上升趋势。AI算力需求爆发带动行业景气度持续提升，中国大陆封测厂稼动率维持高位运行。长电科技、华天科技、通富微电等产能利用率均超过80%，伟测科技2026年9-10月产能利用率90%。价格方面，自从2025年以来，铜、EMC等上游原材料价格持续走高，叠加先进封装供不应求，全球封测代工价格呈现上涨趋势，长电科技海外工厂星科金朋下半年已启动价格调整，预计两位数涨幅，颀中科技9月开启新一轮涨价。

量价齐升助大陆主要OSAT厂商盈利能力稳定提升。2025年以来大陆主要OSAT厂商毛利率和净利率稳步提升，长电科技毛利率从25Q1的12.63%提升至26Q3的17.48%，净利率从25Q1的2.18%提升至26Q3的6.72%。25Q1-26Q3，通富微电和华天科技毛利率分别提升3.48pct、9.46pct，净利率分别提升13.5pct、6.33pct。

国产AI芯片逐步放量， 先进封装国产化需求不断提升。随着国产AI芯片厂商技术不断进步，以及推理市场占比上升，国产AI芯片出货量快速增长，在国内市场份额也不断提高，根据IDC数据，2026年上半年中国数据中心AI加速器市场中，英伟达份额跌至33.8%，出货量同比下降44%，而国产厂商出货量和份额均获得提升，华为份额28.5%，平头哥份额6.6%，国产厂商份额合计超54%。由于先进封装产能紧缺及国际贸易关系不稳定，国产AI芯片厂商正在寻求先进封装国产化，因此带动国内先进封装市场需求迎来更快速的增长阶段。

基本面向好背景下，大陆OSAT厂商掀起扩产浪潮抢抓先进封装机遇。全球先进封装产能供不应求，且产能分布较为集中，如台积电CoWoS产能全球占比80%以上，需求爆发增长背景下全球各家封测厂商均看好未来成长机遇，纷纷大力投入扩产。相比全球来说，大陆OSAT厂商产能份额更低，半导体国产化趋势下未来成长空间更大。同时国内先进封装领域竞争格局尚不稳定，因此大陆OSAT厂商为了抢抓先进封装机遇，各家均加大资本开支投入先进封装扩产。盛合晶微江阴、上海临港项目规划投资分别为98亿元、100亿元，重点布局多层细线宽互连及3DIC，甬矽电子宁波三期规划投资103亿元，覆盖Bump、2.5D及倒装封装，长电科技拟投资78亿元建设上海临港先进封测工厂，并将2026年资本开支提高到182亿元，主要投向先进封装，通富微电拟通过定增募资42亿元扩充相关产能，汇成股份控股子公司合肥晶瑞旺投资75亿元建设“HITS先进封装研发产业化项目”，颀中科技投资24.54亿元进行先进封装项目建设。

本轮大陆封测厂商扩产率先受益的是键合、检测等后道设备厂商。从向上游产业链延伸的视角看，随着先进封装渗透率提升叠加技术外溢，封测厂商本轮扩产首先会进一步拉动包括键合等封装设备原厂的订单；随后对材料需求形成有效拉动，产业链盈利长期受益。根据盛合晶微公告，其“超高密度互联三维多芯片集成封装”募投项目属于先进封装，其项目募投资金80%投向设备采购，其中后道设备（含测试设备）投入占比60.76%。因此，本轮大陆OSAT厂商扩产浪潮中率先受益的将是相关设备厂商，其中后道设备（含测试设备）价值量占比最高故而最为受益。

1、未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将设置进出口限制条件或其他贸易壁垒风险；2、AI上游基础设施投入了大量资金做研发和建设，端侧尚未有杀手级应用和刚性需求出现，存在AI应用不及预期风险；3、宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；4、大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险； 5、全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。

姚康：电子行业首席分析师，上海交通大学电气工程与自动化学士，集成电路工程硕士，曾任职于东吴证券、兴业证券，从事电子行业研究，2026 年加入中信建投证券研究发展部，任电子行业首席分析师，研究领域包括半导体、海外算力和消费电子等，擅长产业链研究、产业趋势判断和个股挖掘。2021 年所在团队获得新财富第四名。

孙芳芳：同济大学材料学硕士，2015年8月加入浙商证券，任电子行业首席，专注研究电子材料、半导体、消费电子、5G板块等领域，2020年5月加入中信建投电子团队。

何昊：电子团队分析师，复旦大学管理学硕士，2020年起先后就职于国海证券、光大证券研究所担任电子行业分析师，2026年3月加入中信建投证券研究发展部，主要覆盖消费电子等领域。

梁艺：北京大学金融硕士，曾就职于浙商证券，主要覆盖消费电子等领域

郭彦辉：复旦大学金融硕士，2018年加入中信建投金融工程团队，主要从事量化选股方面相关工作。2021年加入中信建投电子团队，主要覆盖半导体封装、激光等。

赵子鹏：电子团队分析师，南开大学数学与应用数学学士、金融硕士，2021年加入中信建投证券研究发展部，历任策略/新股策略分析师。目前主要从事电子研究。曾作为团队核心成员获2024年度水晶球奖北交所第一名、2024年度新财富北交所第五名、2024年度21世纪金牌分析师评选北交所第五名&策略第五名。工作地北京。

刘培锐：电子团队分析师，复旦大学金融硕士，曾就职于兴业证券，2026年加入中信建投研究发展部，主要覆盖功率和模拟等领域。

证券研究报告名称：《电子2027年度投资策略：算力硬件分化，半导体国产化迈入加速期》

对外发布时间：2026年11月5日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

姚康 SAC 编号:S1440526100001

孙芳芳 SAC 编号:S1440520060001

何昊 SAC 编号:S1440526030011

梁艺 SAC 编号:S1440525080006

郭彦辉 SAC 编号:S1440520070009

赵子鹏 SAC 编号:S1440523080001

刘培锐 SAC 编号:S1440526110001