芒果超媒五天涨40%：一块牌照，一档综艺，撑起600亿市值

这两天来问芒果超媒的人不少。

11月2日一个20cm涨停，五个交易日累计涨了40%，市值从200亿回到600亿。把这波行情顶起来的，是一档开播前被嘲「全员糊咖」的综艺《后会友期》。

我顺手翻了翻基本面，发现一件事挺有意思。

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大家盯着它的节目看，其实它手里还有一样更难复制的东西，牌照。

这事得从2014年说起。那年湖南广电干了一件当时看着很傻的事：别家卫视把王牌综艺卖给出价最高的平台，一年几个亿，躺着收钱；湖南广电偏要把版权收回来，只给自家刚上线的芒果TV独播。

外面不少人当年说这是「自断财路」，十二年下来，芒果TV一年营收138亿，账上现金119亿；反过来看，那些靠卖版权挣钱的卫视，自建平台早就不见了。这步棋走对了，成了芒果最扎实的一份家底。

芒果握着的两张牌照，一张对应运营商那条电视线，即IPTV，另一张对应电视盒子和智能电视，即OTT。公司披露的信息显示，长视频行业里能同时把两张都拿到的并不多。牌照不会直接带来收入，但少了它，内容就上不了大屏，手机、平板、电视三端也串不起来。

再看内容从哪来？

湖南卫视的节目网络传播权独家给芒果TV，5.46亿一年，协议续到2028年。

你对比一下，爱奇艺2025年内容成本154.5亿，占营收56.6%，这些钱得去市场上抢内容。芒果这5.46亿，买的是自家兄弟的货。

还有人。

综艺这块，芒果的自制率在90%以上，有16个综艺团队、1500多人。工作室分四级，2024年还新增了超级工作室，可以参与广告和衍生收益的分配。这套体系磨了十几年，外人想原样照搬，短时间做不到。再算上56.09%的国资持股，几样加在一起，芒果就有了别人不易迈过的一道门槛。

可我翻到这里，反倒有个问题想不通，既然家底这么厚，为什么2021年市值能到1655亿，2025年又掉到200亿？

牌照没变，协议没变，人也没散。那到底变了什么？

我分析认为，问题出在市场怎么给它算账。牌照让芒果有资格上桌，至于坐上桌能赚多少钱，还得看生意本身。

运营商一年16.49亿，稳定，能涨多少要看大屏装得多不多，能分到多少也由不得自己。采购协议也一样，省的是买内容的钱，做内容的钱还得自己掏。尤其自制率越高，这头的担子越重。

1500多人的工资按月发，节目上线前，钱已经花出去了，至于招商好不好，得等播了才知道。你看，自制这件事有意思就有意思在这里，版权握在自己手里，不用看别人脸色，可每做一个项目，都得先押一笔钱。

押对了，像《后会友期》，B级预算跑出77.1%的市占率。押错了，成本沉在账上，想收回来就难了。

财报里这种压力已经显出来了。2026年上半年，芒果营业成本49.52亿，同比涨13.06%；营收只涨3.86%。收入在往上走，成本跑得更快。节目做得越多，押注就越重。

芒果的生意分两块。一块靠牌照、渠道这些门槛吃饭，收入相对稳。另一块靠内容，爆款能带来增长，投入和回报却没那么确定。

市场过去给芒果的估值，显然把很高的成长预期算了进去。变的不是家底，是市场对它未来能赚多少钱的判断。

牌照、协议、团队都还在，别人短时间很难复制。可这些终究得落到收入和利润上。

一档综艺火了，市场当然可以重新打量它的增长空间。不过那道门槛不会因为综艺热度上去就跟着抬高。这些年市场一直在为芒果的稀缺性买单，问题是常常把稀缺和成长混着算。

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好，那钱为什么越赚越少？我又翻了翻财报。芒果的收入主要来自会员、广告和运营商，真正值得盯着看的是前两块。

第一块是会员。

2023年到2025年，芒果TV的付费会员分别是6653万、7331万、7560万，三年连涨。

可会员收入走出了另一条线。

43.15亿、51.48亿、46.46亿。2025年掉头向下，跌了9.8%。到了2026年上半年，会员收入19.33亿，同比又跌了22.56%。

人还在增加，钱却收得越来越少。我把两个数除了一下。

2024年，51.48亿除以7331万，平均每个会员贡献70.2元。2025年，46.46亿除以7560万，降到61.5元。

一年少了8.7元。这是粗算，两个数的统计方式不完全一样，但方向不会错。

公司方面的说法是渠道合作模式做了调整。说白了，走运营商、信用卡、电商这些联合会员渠道进来的人变多了，会员数涨上去了，收入却没见同步增加。

第二块是广告，情况有点不一样。

2025年下半年，芒果广告收入22.4亿，同比增长30.7%。2026年上半年16.84亿，又涨了6%。广告主普遍捂着钱包，这个增速挺扎眼。

但对照行业数据，画面又不一样了。2026年综艺整体招商数量同比少了14%，网综下降16%，电视综艺的招商厂商只剩294个，同比又减了6.4%。

价格同样在回落。两年前一档头部综艺的独家冠名费还能报到5000万至6000万，如今部分投入最大的S级项目2000万就能谈下来，最低100万也有机会进场。

这是一位参与平台招商的从业者透露的报价，不能当成行业统一价格，但能看出招商有多难。

《乘风》系列就是个例子。第一季有15家赞助商，第七季只剩5家。连续六年独家冠名的金典，这一季也没来。

那芒果的广告收入为什么还能涨？

我倾向于认为，钱正在往头部节目集中，剩下的预算更愿意押在肯定有人看的节目上。腰尾部裸播的越来越多，头部平台还能拿到钱。

所以广告涨，是抢预算抢得过。单个项目能不能卖出更高的价格，得另算。

会员和广告都看完了，利润表这块其实更有意思：2026年前三季度，芒果账上归股东的净利润是2.13亿，同比降了79.01%。单看这一行，容易以为只是利润变薄，公司还在赚钱。

可翻到利润总额，数字是负2149万。两者相差约2.34亿，差额主要出在所得税上——公司把将来能抵扣的税提前记成了这一期收益，账面利润因此被抬高。会计处理上合规，但这笔钱不会带来现金。

有一点要看清：利润总额已经转负，说明税前实际是亏的。账上躺着2.13亿，不等于生意本身赚了这么多。

资产负债表上还有两个数。别人欠它的钱39.97亿，相当于四成多的营收，平均要114天才能收回；存货17.42亿，比年初增长31.92%，主要是压在库里的剧集。

收入记在账上了，钱还没到；内容做出来了，还有一部分没卖出去。

说到这里，想起六年前的《浪姐》。2020年第一季播出，芒果TV会员从1837万涨到3613万，接近翻倍；会员收入32.5亿，增长92%；广告收入41.4亿，增长24%；净利润19.63亿，增长69.79%。

那一轮，爆款确实把会员和广告一起拉了起来。

六年后再看《后会友期》：第三期市占率冲到七成以上，前两期正片播放量都突破1.3亿。节目有人看，热度也不低，可会员收入还在下滑，广告增长也顶着行业价格下行的压力。

同样是爆款，落到账上的结果已经不一样了。

比起芒果还能不能做出下一档爆款，有个问题更值得关注：用户愿意花时间看你的节目，还愿不愿意为它多掏钱？

用户流失了，还能靠一部好内容拉回来；可一旦用户习惯了低价，再想把价格涨回去，就难多了。

而提价这件事，芒果自己说了不算。

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好，钱越来越难赚，股价怎么反倒涨得这么猛？先看这一轮行情是怎么起来的。

8月31日，《后西游记》在芒果TV和湖南卫视黄金档开播，第二天9月1日，芒果超媒20cm涨停，市值来到381亿。

10月9日「战天宫篇」提档播出，当天又涨了19.98%。11月2日再来一个20cm涨停，收在26.76元；11月5日盘中最高摸到34.78元，收盘涨9.27%。

两个月里，股价被接连点燃。这一回，市场又把《后会友期》的热度算了进来，「AI长剧」也成了反复被提起的概念。

在AI降本上，芒果交出的成绩单很具体：《后西游记》一集成本压到90万，只相当于同体量真人剧的两成；3分钟的打戏，按传统拍法得砸四五百万，用AIGC只花2万多；原本要2000人干的活，100人的团队就扛了下来，从立项到播出三个多月就完成。

这些数字摆出来，起码能看出一件事：部分内容的制作成本，AI确实能压下去不少。

不过我把三季报翻了一遍，注意到另一层情况。AIGC的收入眼下还没单独列出来，AI省下的钱到底变成多少利润，一时半会儿算不明白。

内容成本占到营收的79.2%，这一点前面已经说过；存货依旧堆在账上，剧集储备接近一百部。

单部剧便宜了，内容公司多半会多开机。会员每个月都要续费，平台不能断更，省下来的预算，转头又会砸进新剧和新综艺里。

所以单部作品是省钱了，公司整体的内容投入却未必跟着缩。前三季度芒果毛利率20.80%，同比掉了6.12个百分点。

再看买方是哪些人。

11月2日涨停那天，机构专用席位净卖出8533万，深股通净卖出2102万；另一头，国泰海通上海江苏路营业部买进7310万，是当天排得上号的买方。

融资余额同样在往上走：10月30日6.69亿，11月4日8.13亿，连着四个交易日增加，单日净买入额还进了行业第一。

股东户数也在增加。6月末66889户，9月末82741户，一个季度多出1.58万户。同一时间，北向持股比例由1.28%降至0.84%，社保一一八组合也从前十大流通股东名单里退了出去。

机构在出货，融资在加仓，股东人数在膨胀。新进来的资金里散户占多少，现在没法下定论，但起码说明，这波行情吸来了一批愿意提前下注的钱。

它们押的到底是什么？

我又查了机构的盈利预测。16家机构给芒果2026年净利润的预测，低的2亿，高的18.57亿，相差9倍多。目标价也散得很，14.85元到28元都有，平均20.52元。

11月5日芒果收在32.78元，比机构平均目标价高出约60%，中金给的28元、华泰给的25.42元，也都被甩在后面。

再算一笔简单的账。市值里扣掉账上119亿现金，还剩约494亿，负债等其他调整先不管，大致看看市场给经营业务开的是什么价。

假设2026年净利润只有中金预测的2亿，对应约247倍；按华泰预测的3.51亿算，约141倍；按15家机构平均预测的6.12亿算，也有约81倍。

同一家公司，盈利预测换一换，估值能差出三倍。

那市场眼下给芒果定的价，买的是它今年能赚多少，还是AI可能带来的下一轮增长？我个人更偏向后者。

这种场面，芒果以前不是没碰到过。

2020年《浪姐》第一季爆火，股价一路冲到93元。2021年1月《浪姐2》开播当天见顶，之后两个月跌了34%，市值蒸发约500亿。

这回AI把成本砍下去一大截，想象空间确实更大。但想象归想象，最后还得拿财报说话。

我觉得接下来有三个数要盯住：单季毛利率能不能连续两个季度同比改善；会员收入能不能止住下滑；经营现金流能不能转正。

这三项要是能持续好转，成长预期就有支撑；迟迟不见动静，股价靠的就还是期待。

六年前，《浪姐》让市场相信一档爆款能改写一家公司的增长速度。六年后，AI又递过来另一种可能。

芒果已经证明，AI能把内容做便宜。接下来要证明的是，便宜的内容能不能让公司赚到更多钱。

数据来自：

相关数据取自芒果超媒2026年三季报、半年报和11月5日收盘行情，另有深交所龙虎榜、融资融券数据、云合数据及机构盈利预测统计，均截至2026年11月5日，不构成投资建议。