英特尔带崩硬件，仅凭三季报救不回半导体

本周，AI硬件股陆陆续续交出一份堪称华丽的三季报答卷，但周五的盘面却集体挨了一顿闷棍。

兆易创新前三季度净利润同比暴增921%，单日收跌8.06%；澜起科技单季净利增长162%，单日跌去3.44%；ASMPT新增订单创历史新高、订单出货比冲到2021年以来最高的1.69，港股盘中一度下挫近7%；广合科技前三季净利预计翻倍，照样跌了近7%。最惨的是胜宏科技——A股收跌13.31%，H股也跌近9.5%。

这次成绩单真的没有“爆雷”，但为啥反馈那么差？

横向摆开五家公司的三季报，成色其实相当硬：兆易创新赶上了存储行业最紧的一轮供给——量价齐升，单季净利42亿元，是去年同期的八倍。澜起科技的DDR5接口芯片出货量价齐涨，更关键的是它亮出了底牌：第四季度待交付的互连类芯片在手订单25亿到27.9亿元，这几乎等于提前一个季度“剧透”了下一份财报。ASMPT的订单簿更是夸张，88.5亿港元新增订单，同比翻倍还多，驱动它的正是AI数据中心对

唯一的例外是胜宏科技，但它的“雷”也颇为另类：单季归母净利从二季度的15.68亿元跳水到5.27亿元，环比骤降66%。拆开看，主要不是主业塌方——扣非净利润12.76亿元，同比还在增长16%——而是公司拿去参与产业链伙伴IPO的股权投资，二季度浮盈，三季度浮亏，单季非经常性亏损达到7.49亿元，其中金融资产和金融负债亏损6.9亿元。一个做PCB的公司，利润表里混进了一张股票账户的盈亏单。

把放大镜凑近每一份三季报，会发现"业绩都还不错"这句话，其实掩盖了五种质地完全不同的生意。

兆易创新——周期给它的一切，周期也能拿走。先看优点：这家存储芯片设计公司赶上了行业最猛的一轮涨价，前三季度毛利率升至66.22%，单Q3毛利率进一步冲到70.32%；资产负债率仅11.47%，每股经营现金流8.62元与基本每股收益9.83元几乎等身，利润有真金白银背书；前三季度加权平均ROE为22.15%，NOR Flash全球份额稳居第二。

但软肋同样醒目。其一，收入结构高度集中于存储，利润弹性本质上是“周期给的”——供给紧张推着价格走，一旦存储价格见顶回落，728.93%的单季净利增速会以类似的速度反噬。其二，归母与扣非之间确实有一道需要拆开看的缝隙：上半年归母68.57亿元、扣非48.83亿元，差额约19.74亿元，主要来自联讯仪器、臻宝科技、强一股份等证券投资的公允价值变动，这些计入

澜起科技——五家中财务最干净，也最“透明”。优点是教科书级的：Q3互连类芯片收入20.47亿元，同比+49.3%、环比+20.9%，毛利率68.4%，环比再抬0.9个百分点——主业量、价、利三线齐升；更难得的是它主动披露了底牌：Q4待交付的在手订单25亿—27.9亿元，几乎等于把下一季度的业绩提前预告，这在A股公司里相当罕见。

软肋则要挑剔些。前三季归母净利32.37亿元、扣非23.27亿元，约9.10亿元的差额，主要来自投资收益及公允价值变动收益9.04亿元（同比+709%），不是主业挣出来的；挤掉之后，前三季度扣非增速是+58.6%，依然优秀，但“净利增98.3%”确实有一层需要看穿的水分。不过拆到单季，Q3归母12.40亿元、扣非10.05亿元，单季非经常性损益约2.35亿元，占比不到两成，比累计口径要干净。

ASMPT——订单簿滚烫，交付节奏偏慢，还挨了

软肋也是肉眼可见的。其一，收入增速（+48.7%）明显跑输订单增速（+137.9%），Q3销售收入52.47亿港元，大量订单尚未转化为收入；Q4指引进一步坐实了这一瓶颈——半导体解决方案分部收入预计因先进封装交付周期较长而大致持平，整体增速回落至约37.5%，交付节奏而非需求，是短期收入确认的主要约束。其二，大摩点名的HBM4带动TCB放量出现延迟——属“时间问题”而非需求消失，大摩因此将目标价下调至215港元，以计入HBM产能投资推迟对中期增速的影响，资本市场对“延迟”从不宽容。其三，

广合科技——高增长里的三道毛边。前三季营收69.90亿元（+82.25%）、归母净利14.88亿元（+105.59%），仅用九个月就超过了2025年全年10.16亿元的盈利水平；扣非增速108.20%略高于归母增速，利润是主业挣的，成色在五家中仅次于澜起。泰国工厂完成核心客户认证并实现盈利，Q4新增产能投产在即；云擎智造基地瞄准11月底投产，切入GPU高端板。

但缺点有三：其一，Q3毛利率35.51%，环比Q2的41.08%大幅回落5.57个百分点——公司在调研中明确解释，部分算力下游客户受CPU和存储芯片暂时性短缺影响，原材料不齐套、投料不及时，PCB出货节奏被递延，这解释了单季净利环比约-5%的读数；性质上是短期供需错配，而非需求收缩或份额丢失。其二，费用端全面高增，研发费用+88.45%、财务费用从上年同期的-0.04亿元转为1.72亿元，销售费用亦保持高增，扩张期公司的报表从来不会轻盈。其三，Q3末应收账款31.35亿元，较上年末大增61.88%，增速虽与营收扩张大致匹配，但绝对额的抬升对一家正在重资产扩产的公司而言，营运资金的压力值得持续盯紧——回款周期的拉长，不会因为“客户资质良好”而自动消失。

胜宏科技——主业没输，却输给了自己的证券账户。必须承认它的基本面亮点：Q3营收68.31亿元创单季历史新高；扣非净利12.76亿元，同比+16.16%、环比+9.99%，主业依然在爬坡；经营现金流净额35.21亿元，同比+47.71%，造血能力不差。

但这份财报的劣势同样触目惊心：单季归母净利5.27亿元、同比-52.17%、环比-66.40%，净利率从二季度的25.67%坠至7.71%——全部拜Q3非经常性损益-7.49亿元所赐，其中-6.90亿元来自“金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置损益”，本质是公司拿自有资金参与产业链伙伴A股、港股IPO，二季度曾产生浮盈，三季度市场表现不佳转为部分浮亏。更值得警惕的是资产负债表的激进，存货较年初暴增192.49%至92.49亿元，在建工程较年初增长74.73%至63.07亿元，前三季购建长期资产花掉117.24亿元——是同期归母净利33.84亿元的约3.5倍；H股募资净额约198.89亿港元，期末交易性金融资产85.34亿元，以理财产品为主。

真正砸盘的是英特尔

要理解今天的全线下跌，必须把时钟拨到北京时间10月30日凌晨：美股周四盘后，英特尔发布三季度财报，股价在盘后交易中一度暴跌超26%，报约67.7美元。值得注意的是，英特尔的第三季度报表本身并不难看：营收165.1亿美元、同比增长21%，符合预期；调整后每股收益0.52美元，远超分析师预估的0.41美元；数据中心与AI业务收入73亿美元、同比暴增78%，创15年来最快增速；代工业务收入67亿美元、增长58%。

引爆抛售的是下一个季度的指引。公司给出的Q4营收区间为150亿至160亿美元，而市场预期是170.5亿美元；调整后每股收益0.25美元，市场预估0.43美元；调整后毛利率指引38%，而三季度实际为44.1%、市场预估42.8%。营收差9%、EPS差42%、毛利率差4.8个百分点——三处集体低于预期，等于管理层亲口宣告：接下来的日子会更难。

原因有两层。一层是供应端的意外：位于以色列基里亚特盖特的晶圆厂10月发生爆炸，两名工人遇难，工厂停产约两周，主要冲击10纳米服务器芯片出货，预计未来两个季度合计损失约6亿美元营收、拉低Q4毛利率约2个百分点；同时Intel3制程产能紧张、

把这根链条串起来，可以看到一个近乎黑色幽默的闭环：AI服务器抢走了存储产能→存储价格暴涨→兆易创新的净利同比飙了921%（这是我们前面看到的最漂亮的一张报表）→但同一场涨价，把PC的内存成本推到不可承受之地→联想、华硕当日双双跌约7%，戴尔、惠普们压缩库存→英特尔客户端业务下滑、Q4指引崩塌→恐慌从CPU传导回PCB与封装设备→广合、胜宏、ASMPT集体挨捶。同一个"存储涨价"，在链条上游是利润的狂欢，在链条下游是需求的死刑。

这也是当日亚太市场如此惨烈的直接原因：纳指期货夜盘跌近2%，韩国KOSPI盘中跌超5.6%，日经225一度跌近3%。连免费的大礼包也没人接——英特尔管理层同时给出另一组乐观数据：2026与2027年全球服务器CPU出货量预计均增长超30%，供应紧张可能持续到2028年。可市场只听见了电话会里的惊雷，把这份馈赠扔在了风里。

业绩兑现的是2026年的三季度，股价定价的却是"在存储涨价吃掉下游需求之后"的2027年。大摩的一句话说得很直白：半导体行业增长预计将从2026年的132%放缓至2027年的35%，设备股作为先行指标，在周期减速时最先挨打。ASMPT手里的订单明明创了新高，花旗反手却把目标价从250港元砍到190港元。这就是当下市场的心态：订单是今天的，估值是明天的，而明天越来越贵。

总体来看，这一轮抛售里，其实藏着两种完全不同的剧本。澜起、ASMPT式的下跌，是高位兑现和全球风险偏好收缩的合流，业绩本身并无瑕疵；胜宏式的下跌，则是公司治理瑕疵叠加大盘情绪的放大器。前者是“

需要注意的是，兆易创新、澜起科技、广合科技的主战场在A股，胜宏科技A+H两地上市，纯正的港股标的只有ASMPT——但这并不妨碍它们在同一个叙事里同涨同跌。AI硬件早已是一条跨市场的传导链：英特尔在硅谷打了个喷嚏，深圳的PCB、香港的封装设备商当晚就发了烧。三季报证明的是这条链今天仍在高速运转；而资金出逃，则是在为“万一明天减速”提前买保险，保险贵不贵取决于市场对2027年的（作者｜李婧滢，编辑｜刘洋雪）