Anthropic估值预期下调5000亿美元，IPO最佳窗口已过？

有外媒称，一些参与Anthropic投资者日的投资者已在商量，把该公司IPO估值预期从原先的2万亿美元砍到1.5万亿美元上下，一下就少了5000亿美元（约 3.5 万亿元人民币）。

说到底，还是Anthropic最新的营收数字出了问题。第三季度营收做到168亿美元，调整后连续第二个季度盈利，可营收环比增速却从第二季度的140%以上掉到45%。

几个月前，Anthropic还在靠Claude Code吃得满嘴流油，眼下要应付的却是营收增速放缓、模型竞争加剧，外加越来越多的安全治理要求。

那么，Anthropic是不是已经把上市的最好时机错过了？

增长45%，华尔街还嫌慢

季度营收涨45%，放在整个科技行业里已经够吓人。问题是Anthropic之前跑得太快了。

第一季度营收47亿美元，第二季度冲到116亿美元，增幅接近147%。第三季度营收又多出52亿美元，可增速明显降了下来。

华尔街之前给Anthropic的估值预期，恰恰是押在这种超高速增长上的。

今年5月，Anthropic完成新一轮融资，估值9650亿美元。短短几个月，Claude Code需求爆发，公司营收不断刷新纪录，投行已经开始私下议论2万亿美元的IPO估值。

真要兑现，Anthropic不到半年估值就翻倍，还会超过今年6月以1.77万亿美元估值上市的SpaceX，把IPO发行估值纪录刷新一遍。

可投资者日透出的数字，让部分投资者重新算起了这笔账。

路透社采访了四名知情人士，其中有参加投资者日的人。三人透露，部分投资者已在讨论1.5万亿美元左右的上市估值。

曼哈顿风险投资伙伴公司（Manhattan Venture Partners）管理合伙人Jared Carmel接受采访时说，这次IPO必须定出一个投资者愿意接受的价格。他预计Anthropic最终可能以1.4万亿至1.5万亿美元估值上市。

若真按他预计的估值上市，Anthropic连“史上最高IPO估值”的纪录都可能拿不到。

不过，Anthropic的估值仍远高于5月融资时的水平。

简单算一笔账：第三季度168亿美元营收乘以4，年化营收规模是672亿美元，2万亿美元估值约合30倍年化市销率。估值降到1.5万亿美元，这一数字也还有22倍左右。

巧的是，Anthropic开投资者日前后，台积电也交了最新财报：第三季度净利润约236亿美元，同比增长近69%，净利率51.1%。

台积电一个季度赚的净利润，比Anthropic同期全部营收还多出近70亿美元。而台积电目前市值也不过约2.14万亿美元（美股ADR计算的估值比按台湾本股计算的高约10%）。

今年8月，彭博社曾披露，Anthropic7月底年化营收已达650亿美元，当时市场预计这个数字年底可能突破1000亿美元。

最新财务数据一公布，市场预期开始受挑战：《金融时报》援引SemiAnalysis的估算称，Anthropic目前年化营收约为740亿美元。

针对Anthropic放缓的增长势头，《The Information》提出，公司若能在今年6月Claude Code需求最旺的时候上市，或许更容易得到华尔街认可。

最近，AI基础设施企业开始被资本市场抛售。10月14日，CoreWeave、Nebius股价分别下跌约15%和10%，甲骨文下跌8.8%；债券市场同样承压，CoreWeave部分债券价格一度跌至面值的八成以下，甲骨文的多只美元债券也出现下跌。

美国IPO市场近期也在降温。9月只有5家较大规模企业上市，募资19亿美元，为3月以来最低。智能戒指公司Oura和保险公司Bamboo Insurance已推迟上市计划，SB Energy、Nscale虽然提交了公开招股文件，却尚未启动正式发行推介。

Anthropic仍是市场最看好的IPO候选之一，可眼下它面对的投资环境，和几个月前已经不一样了。

2万亿美元越来越悬

企业金融平台Ramp的最新统计显示，今年以来Anthropic和OpenAI的Token综合价格都降了不少，Anthropic跌得尤其明显。

从7月初到9月底，Ramp样本里Anthropic的Token消耗量涨了约90%，客户支出却只涨了19%。

调用量翻了近一倍，花出去的钱增加不到两成。

企业客户的增长同样让Anthropic头疼。Ramp的数据是，9月有55.9%的样本企业已经在为AI产品付费，其中43.8%买了Anthropic的服务，可这个比例比8月只多了0.25个百分点。

Ramp首席经济学家Ara Kharazian判断，企业AI付费用户的增长或许正逼近S型曲线的顶部。往后AI公司的增长，会更多靠老客户加量，而不是不停拉新。

老客户会不会接着掏钱，谁也说不准。

Kharazian还提到，从他接触的企业合同看，OpenAI和Anthropic的客户往往在谈判中占上风，两家公司很少要求客户承诺明显高于正常水平的采购金额。

Anthropic自己的IPO文件也写着，2025年最大的两家客户各贡献全年营收的12%，合计24%。公司同时承认，不少大客户不受长期合同约束，随时能减量甚至停购。

更麻烦的是，已经有的大客户在收缩Claude的内部使用。

微软原先预计内部使用Claude的年化开支至少10亿美元，后来把这一预期下调了超过三分之一。Meta内部用Claude Code的员工，也从年初约6万人降到近期约3万人。

另外《The Information》披露，Anthropic在投资者日上估计，此前约5%至7%的营收来自其他公司拿Claude做模型蒸馏。Anthropic正在加大打击力度，并预计这部分营收还会继续下滑。

成本这一头，Anthropic还背着巨额算力支出。

为了付这些采购款，Anthropic在找新的融资渠道。10月16日《金融时报》披露，Anthropic正在推进一项约600亿美元的芯片融资计划，代号Project North Star，用来支持Google TPU的采购和租赁。

黑石集团拟参与其中约90亿美元的次级债务融资，预期收益率超过10%。这笔债务由Anthropic未来五年的芯片租赁付款作支撑。

但Anthropic目前的信用评级还没到投资级。

据外媒报道，评级机构KBRA今年6月给了Anthropic BB+评级，这是非投资级里最高的一档，离投资级只差一级。

也就是说，即便Anthropic在股权市场能拿到极高的估值，到了债务市场，它仍得向出资方证明自己还得起钱。

营收这头，Anthropic要面对Token降价、客户采购缺乏长期保证等增长压力；开支那头，是已经锁定的巨额算力承诺，还有不低的融资成本。

上市前，监管和投资者同时施压

财务压力之外，安全治理问题也在给Anthropic的上市添堵。

10月15日，Axios独家披露，美国联邦贸易委员会（FTC）已在头一天向Anthropic和OpenAI发出民事调查要求。

这份要求长达50多页，涉及AI安全事件、防护措施、隐私政策和营销材料。FTC还打算要求两家公司的高管就相关产品接受问询。

这些年AI模型的能力一路往上走，测试中擅自访问外部系统、做出欺骗性举动的情况已经不止一次出现。FTC这次立案，等于把这些安全隐患正式摆进了监管流程。

监管层面的调查之外，投资方的压力也落到了Anthropic头上。10月14日，纽约市审计长Mark Levine公开发信给阿莫迪，希望Anthropic先把IPO放一放，优先处理AI安全、公司治理以及技术推进过快带来的风险。

Levine管辖的纽约市公共养老基金总资产超过3250亿美元，其中大约700万美元经由私募股权投资间接投向了Anthropic。

信里专门点到一件事：阿莫迪9月12日刚发过长文，呼吁全行业放缓前沿AI能力的推进节奏，给安全研究和监管留出时间。Levine的反问是，Anthropic自己都公开警示过AI可能造成严重后果，为何又急着上市？

Levine的疑问还指向Anthropic那套不寻常的治理架构。这家公司属于公共利益公司（Public Benefit Corporation，PBC），董事会可以在股东的财务利益之外，同时顾及公司的公共利益目标。

2023年，Anthropic又搭起了长期利益信托（LTBT）。按当时对外公布的安排，信托由独立受托人构成，可以一步步拿到董事会部分席位的任免权，并打算在四年内取得多数席位的选任权。

这套设计的初衷，是让公司在碰到重大AI安全议题时，不必把股东的短期财务回报摆在最前面。可另一面是，独立信托会逐渐握有更多董事任免权，外部股东对董事会能施加的影响因此相对有限。

Levine就此提出质疑，同时要求Anthropic把安全审计和风险控制措施的具体范围、实施时间表讲清楚、披露出来。

10月16日彭博社披露，Anthropic已与Levine建立起沟通渠道。Levine接受采访时证实了此事，但双方谈了什么，他没有透露；Anthropic是否同意推迟上市，目前也没有消息。

FTC的调查还在取证阶段，纽约市审计长的公开信也不具有叫停IPO的法律效力。不过这些围绕安全治理的争议，可能让机构投资者在尽职调查和风险评估上承受更大压力，从而影响他们愿意接受的发行估值。